澳优：19年完美收官，20年有望持续向上

19年完美收官,自有品牌奶粉表现亮眼。澳优实现营业收入67.36亿元,同比+25.0%,主要受自有品牌业务拉动(同比+36.9%)。其中牛奶粉受新注册配方增量带动,全年收入同比+33.8%;羊奶粉受益于渠道持续优化下的单店质量提升,全年仍然维持着较高的增长态势(同比+40.5%)。由于公司将更多资源倾斜在自有品牌,贴牌业务收入有所下降。此外,19年是营养品的调整年(同比-12.8%),主要在于苏芙拉的外包商处于调整更换期,产出有所下降,整体营养品业务受到影响。公司19年不断拓展营养品布局,计划20年推出益生菌产品,我们预计20年营养品有望恢复增长。

产品结构优化助力公司毛利率提升,物流结构调整促使费用率有所下降。2019年公司实现毛利率52.5%,同比+3.1pct,主要在于拥有较高毛利率的自有品牌业务占比提升7.8pct。费用端来看,尽管2019年公司加大了品牌的宣传与投放,但2019年销售费用率同比下降-0.5pct,主要与物流结构的改变有关,19年公司铁路运输占比上升,空运费用率下降1.2pct。2019年净利率提升1.1pct至13.1%,调整后净利率提升3.2pct至14.0%。

19年虽历经坎坷,但仍然不断前行,基本面有望持续向上。2019年公司虽经历了两次机构做空,但在此期间也经受住了市场的考验,同时也在工厂、配方、渠道、品牌建设等多个方面实现突破。虽然有疫情扰动以及更加激烈的行业竞争,但公司规划全年整体收入增速不低于20%,其中牛奶粉目标增速20-25%,羊奶粉目标增速25-30%,仍然较为积极。根据我们当前跟踪来看,目前公司线上增速较高,带动整体收入增长,销售模式调整取得较好的效果,一季度有望迎来开门红。

盈利预测

我们预计公司20-22年收入分别实现83.4/102.7/125.3亿元,分别同比+23.8%/23.2%/22.0%;归母净利润分别实现11.7/15.5/20.2亿元,分别同比+33.3%/32.5%/30.4%;EPS分别为0.73/0.96/1.26元,对应PE分别为13X/10X/8X,维持“买入”评级。

风险提示

需求下滑/行业竞争加剧/羊奶粉增长不达预期/海外疫情超预期/食品安全。