中宠股份股份深度报告:湿粮干粮有望双核驱动,享宠物食品消费增长红利

超预期点:深耕国内湿粮赛道多年,湿粮业务拓展有望超市场预期

部分市场观点认为国内湿粮市场规模相对较小,公司湿粮扩张空间有限。实际上湿粮较干粮具备诸多优点,湿粮市场只是未完全开发:对标美国(湿粮占主粮比重达50%),预计国内湿粮占主粮比重有望由目前20%提升至未来40%。

公司已深耕国内湿粮赛道多年、差异化定位优势明显,预计湿粮业务较干粮更易实现突围。目前公司国内湿粮业务占比50%左右,随年产能3万吨湿粮项目于20H2逐步落地,产能加速释放有望带动湿粮业务增长超市场预期。经测算,预计2019-21年国内湿粮业务CAGR有望达50%以上,呈现加速扩张的状态。

国内业务:未来战略发展重心,品类结构有望优化

公司以国内业务为未来战略重心,预计国内业务占比20%左右,其中湿粮/干粮/零食分别约占50%/25%/25%。公司湿粮优势较明显,中短期(如20、21年)看更易实现市占率快速提升。而干粮具备毛利率高、市场规模大等特点,亦是国内未来发展重心。因此长期来看湿粮、干粮有望双轮驱动,预计国内业务20年营收将超6亿(增速同比加快),品类结构优化有望带动盈利能力不断提升。

海外业务:柬埔寨产能持续释放,有望带动盈利能力提升

公司海外业务占比80%左右,其中以零食代工为主。目前零食年产能达2万吨,预计处于供需紧平衡状态。柬埔寨工厂20Q1将逐步投产(主要为零食),产能释放将缓解订单压力,同时有望提升盈利能力:1)柬埔寨工厂能规避贸易战影响、提升议价能力,预计全面投产后对公司毛利率有显著提振作用;2)人工成本占比20%左右,柬埔寨人力成本较国内低约50%,有望进一步降低公司成本。

盈利预测及估值:给予“增持”评级

国内疫情有望加快公司开拓线上渠道的节奏。我们预计公司2019/20/21年实现归母净利润分别为0.77/1.03/1.70亿元,EPS分别为0.77/1.03/1.70元。参考行业平均估值,给予“增持”评级。

催化剂:渠道方资源向龙头品牌倾斜,湿粮业务推进有望加速

风险提示:疫情加速扩散降低海外客户需求、鸡肉价格重回上涨周期