中国石油股份:短期上游逆风,管道催化剂未被掩盖

毛利率压力是暂时的,预期盈利将在 2020年下半年复苏。最近的疫情减少了中国石油的需求。因此,我们目前对近期的油价持较为保守的观点。主要由于上游业务的盈利下降,我们降低中石油 2020/2021年的盈利预测 15%/3%。我们维持对该股份的优于大市评级,但将目标价由 4.90港元下调至 4.50港元,降幅 8%。

凭借 2020年 3.9倍 EV/ EBITDA,低于其长期估值中位数接近两个标准差,我们认为中石油在一年的时间范围内具有诱人的风险回报前景,因为随着油价的复苏,其盈利前景将有望在 2020年下半年改善。我们同样对公司 2021年的增长前景保持乐观。公司今年在管网资产重组的进一步进展将成为股价的主要催化剂。

释放管网资产价值。期待已久的国家石油天然气管网公司(NPC)已于去年 12月成立,我们预计今年会取得更多进展。

我们预计中国石油将以 1倍的市净率将其管道资产出售给国家管网公司,这将足以缓解投资者对估值的担忧,并消除长期以来股价的悬念。在将管网资产转移给国家管网公司后,下一步将是引入社会资本,并最终进行首次公开募股。我们预计管网资产在后两个阶段将以较高的估值定价,假以时日这将是对中石油的利好因素。我们观点的上行风险包括:

(1)中石油以高于 1倍的市帐率将管网资产出售给国家管网公司;以及

(2)政府对进口天然气亏损的潜在补贴。关键的下行风险是管网资产重组的延迟。