农林牧渔：“不一样的财报解读”系列之2019年三季报-独领风骚的养殖产业链

生猪养殖: 成本优势强化,龙头强者恒强防疫及种源不断强化成本优势。 我们认为,生猪养殖企业的长期护城河依然是成本优势。但是同以往周期不同,因为非洲猪瘟疫情的影响,影响养殖成本的核心要素发生了变化,由传统的饲料成本控制,精细化管理,养殖效率提升,转变成为防疫能力的提升带来的死亡率的下降,以及由种源优势带来的可控的仔猪成本。通过三季报披露数据可以看出,由于体量的原因,龙头企业在增量上不如部分第二梯队的养殖企业弹性大,但盈利能力持续领先,并且与其他规模企业的差距还在扩大。我们认为,随着产能缺口逐渐传导到育肥阶段,外购仔猪成本继续抬升,龙头企业的成本优势将会越发强化。

龙头产能具备显著优势,行业集中度不断提升。 我国生猪养殖行业呈现“大行业,小公司”的竞争格局,行业集中度还很低,龙头企业存在广阔成长空间。自 2018年 8月非洲猪瘟疫情爆发,生猪存出栏均受到较大影响,能繁母猪产能及可供出栏生猪量均出现了大幅下滑。 在此背景下,龙头企业表现出了极强的韧性,在初期的应对期过后,物理防护的不断完善,自身具备的种源优势和先进的管理经验和技术开始发挥作用,在行业性产能下滑 40%的情况下,龙头企业生产性生物资产已经率先实现筑底回升。经此非洲猪瘟疫情,行业集中度必将实现大幅跃升,龙头企业强者恒强。

动物保健:周期起拐点至,边际改善与长期成长并存目前我国动保行业的主要产品还是针对经济动物,因此动保企业在现阶段的收入与利润与下游养殖行业周期属性具有较强相关性。

三季度动保企业呈现禽苗景气猪苗下滑的分化趋势。 短期来看,目前行业性能繁母猪存栏降幅已经收窄,特别是龙头企业能繁母猪存栏已经率先实现企稳回升,带动产品需求改善,以猪用疫苗产品为主营的企业收入业绩边际改善具备极高的确定性。禽苗产品景气程度与禽产品替代需求情况相关性较高,预计至少持续至 20年下半年。 中长期来看,三重驱动推动行业长期成长,养殖规模化程度深化推动防疫密度提升,市场苗替代招采苗带动防疫深度提升,新疫病新疫苗导入带来市场扩容。非洲猪瘟疫情之后的规模化程度提升以及非瘟疫苗作为疫苗新的大单品未来商用落地都将显著推动行业中长期成长。而具备平台优势的企业将充分受益于周期改善与行业成长,实现加速成长与超额收益。

投资建议: 我们长期看好养殖产业链特别是生猪养殖产业链的发展。首推下游存栏筑底,业绩边际改善确定性强,叠加非瘟疫苗大单品落地预期的动保板块,重点推荐生物股份、中牧股份、普莱柯;其次看好行业集中度提升,成本优势强化,盈利持续兑现的生猪养殖龙头,重点推荐温氏股份、牧原股份、新希望。

风险提示: 非洲猪瘟疫情风险,生猪产能恢复不及预期,畜禽价格波动风险等。