国轩转债:动力电池稀缺标的,积极申购

债底 86.86元, YTM 为 2.45%。 国轩转债发行期限 6年,票面利率为第一年 0.4%、第二年 0.6%、第三年 1.0%、第四年 1.5%、第五年 1.8%、第六年 2.0%,到期赎回价 110元(含当期利息),对应的 YTM 为 2.45%。 国轩转债信用等级为 AA/AA( 联合信用),按照 2019年 12月 13日 6年 AA级中债企业债到期收益率 4.93%计算,债底价值在 86.86元。

平价为 100.16元, 对流通盘稀释率 15.08%。 国轩高科 12月 12日收盘价为 12.23元, 初始转股价为 12.21元,初始转股价值 100.16元。 国轩转债的发行规模为 18.50亿元,如果以初始转股价 12.21元转股, 对公司流通盘的稀释率为 15.08%。

强赎偏积极,下修、回售条款中规中矩。强赎条款为转股期内,15/30,125%,面值+当期利息; 下修条款为存续期内 15/30、 85%; 提前回售条款为最后两个计息年度, 30/30, 70%, 面值+当期利息。

上市定价分析预计国轩转债的上市价格在[114,118]元,中枢为 116元。 本次国轩转债发行规模 18.50亿元,债项评级 AA。 国轩高科主营业务为动力锂电池和输配电设备的研发、生产和销售, 其中动力锂电池业务占公司收入的 80%以上,是国内动力锂电池企业之一。 今年以来公司国内动力电池装车量占比稳居前三,三季度盈利能力也有所改善,行业需求及公司业绩均有边际改善。

截至 12月 13日国轩高科股价为 12.83元,对应 PE TTM 为 29.2x, 处于近三年估值 60%分位附近; 股价历史波动率为 33.50%, 股价弹性尚可。

从国轩转债的平价、发行规模、 盈利能力来看, 环境转债、 博彦转债更具参考意义。 从 ROE 水平来看,国轩与环境、博彦相当; 从行业来看,海外新能源汽车需求开始放量, 叠加国内支持政策加码,行业边际改善明显,动力电池有望最先受益。 国轩作为新能源动力电池龙头之一, 在转债标的中相对稀缺,或享受一定的估值溢价。 到再对标平价更为接近的存量转债标的( 中宠) , 我们预计国轩转债转股溢价率在[8%,12%]区间,价位在[114,118]元, 中枢为 116元, 建议积极申购。

中签率分析国轩转债中签率预计在[0.015%, 0.018%]区间。 国轩转债采取优先配售与网上、网下申购。 我们预计股东优先配售比例在 50%附近,供投资者申购余额应该在 9亿元附近。 参考前期已发行转债申购情况,我们预计网上申购金额在 1万亿元, 网下申购金额在 4~5万亿元, 因此最终国轩转债网上、网下中签率预计在[0.015%, 0.018%]区间。

风险提示新能源车增速不及预期; 行业竞争加剧导致电池组价格波动超预期; 正股股价大幅波动导致转债上市价位不及预期。