固定收益市场周度观察：制造业PMI表现不错，但未必代表生产端的拐点

11月的制造业PMI表现不错,一举上升0.9个百分点至50.2,重回荣枯线上方,同时也是仅次于3月的较高水平。首先,8月以来的工业指标波动过于剧烈,任何单月数据的变化不宜解读过度。不过,在外需和投资下行趋缓的环境下,工业的下行也即将走出最糟糕的阶段。

主要分项指数中,除从业人员指数外,均有明显改善。首先是产需两端同步回升,生产指数回升1.8个百分点至51.3,新订单指数回升1.7个百分点至51.3,都是8个月以来的最高水平,而代表外需的新出口订单指数回升1.8个百分点至48.8,出口型工业订单也有边际好转。然而,需要注意的是,PMI指标有两个特征,一是仅从环比比角度考虑,二是主观填报而非基于确定的数据,数据公布在月底,各填报企业只能根据月中的情况进行估计上报,那么上月的基数情况影响很大,而本月的环比波动也有可能被放大。具体地来看,10月工业增加值同比增长4.7%,再现了今年工业生产季初增速大幅回落的特征(9月为5.8%),较低的基数为11月PMI的回升创造了条件。因此,对于9月的大幅上升、10月的大幅下降与11月的再度回升,都不能据以做趋势性判断。

价格与存库方面的分项指标也有值得一观之处。价格方面,主要原材料购进价格指数回落1.4个百分点至49.0,出厂价格指数回落0.7个百分点至47.3,与近期PPI环比弱改善形成的印象不太一致,工业品通缩是否步入尾声仍需要时间的检验。库存方面,尽管产成品库存指数进一步下降0.3个百分点至46.4,但原材料库存指数回升0.4个百分点47.8,这种回升是否具有持续性还需观察,但去库存应已进入筑底阶段,2020年可能出现力度偏弱的补库存,工业生产大幅减速的局面将得到改善,只是拐点未必在今年11月。

年底将近,经济表现与宏观政策大概率处于相对平稳的范围内,债市也会继续维持震荡格局。