桃李面包：收入稳健增长，费用投入加大利润略显承压

业绩总结: 公司 2019年前三季度实现营业收入 41.2亿元( +17%),归母净利润 5亿元( +8.7%),归母扣非净利润 4.9亿元( +9.7%)。其中 Q3实现营业收入 15.6亿元( +15.2%),归母净利润 2亿元( -0.2%),归母扣非净利润 1.9亿元( +3.5%)。 利润表现略低于市场预期。

收入: 成熟市场挖潜+新市场开拓,收入端继续维持较快增速。 19Q3收入增速15.2%, 维持较快增速。 1、分产品看,面包 Q3实现收入 14.6亿, 预计增速在15%左右, 月饼 1.06亿,增长约 20%,面包收入环比略有放缓主要是受产能局限,新工厂投产后收入有望加速。 2、分区域看: 华北、东北、华东、西南、西北、华南分别实现收入 3.6亿、 8.2亿、 3.1亿、 1.8亿、 1.1亿、 1亿, 东北占比提升主要由于月饼销售, 同时东北市场加强渠道精耕,推进渠道下沉,成熟市场依旧保持双位数稳健增长。 3、从经销商数量来看,截止 9月底公司经销商数量 646家, 净增加 47家,以东北华东增长最多,配合公司成熟市场精耕和新市场开拓战略。

盈利:费用投入加大,利润略显承压。1、Q3公司整体毛利率 39.6%,同比+0.2pp,主要产品结构优化以及销量增加下规模效应摊薄生产成本。 2、费用: 1)销售费用同比+24%,主要是公司在开拓新市场以及应对竞争加大费用投入, 销售费用率提升 1.5pp 至 20.9%; 2)管理费用率提升 0.15pp 至 1.6%; 3)财务费用率为 0%, 整体费用率为 22.5%, 同比+1.8pp。 3、在非经常性损益方面,公司Q3由于投资收入( 理财收入减少 747万)以及政府补助减少(减少 1500万),在一定程度上影响净利润, 19Q3净利率为 12.75%, 同比下降 2pp。

短期费用投入加大影响利润, 长期增长逻辑清晰。 1、目前正处于产能投放和市场扩张的跑马圈地阶段,费用投入较大,可能短期影响利润,但利于公司长期发展。 2、 产能、渠道协同,增长逻辑清晰。公司可转债已顺利发行, 募集资金用于新工厂建设,积蓄长期增长动力。 同时公司加大渠道的精耕下沉和空白市场的开拓, 渠道网络将进一步优化,承载更大销量。

盈利预测与投资建议。 预计公司 2019-2021年 EPS 分别为 1.08元、 1.33元和1.61元,对应 PE 为 42倍、 34倍和 28倍。我们看好公司短板面包行业的竞争优势以及未来的成长性, 维持“增持”评级。

风险提示: 原材料价格或大幅波动, 新市场开拓或不及预期。

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