五粮液三季报点评：单季业绩略超预期，机制建设日臻完善

2019Q3业绩增长略超预期,维持“强烈推荐”评级

公司公布2019年三季报,实现营收371.02亿元/+26.84%;归母净利润125.44亿元/+32.12%。2019Q3实现营收99.51亿元/+27.10%;归母净利润32.08亿元/+34.55%。预收账款58.65亿元,同比增长140.4%,环比增长34.7%;收入+预收款428.67亿元/+35.6%。现金回款143.6亿元,同比增长56%,主要系票据到期和营收增加所致。我们预计公司2019~2021年实现归母净利173.55/206.00/234.91亿元,同比增长29.7%/18.7%/14.0%,对应EPS为4.47/5.31/6.05元。当前股价对应2019~2020年的PE为27.9/23.5/20.6倍。公司二次创业成果显著,机制化保障逐步建立,以高端品牌+高效运营组织的雏形初显,预计2020年品牌梳理与系列酒将逐步理顺,公司营收将维持较快增长,其中提价贡献7%左右,量增贡献10%左右,维持“强烈推荐”评级。

新老普五切换+组织扩容+控盘分利+数字化改造,运营机制日臻完善

新老普五切换,批价波动中上行,双节放量5000吨后稳定在900元以上,顺价销售,新老迭代取得阶段性成功;开科取士,引入数百名营销精英;控盘分利稳固成熟产品价盘、物流盘,提升渠道利润与厂商互信,以二维码为接口,将渠道终端及消费者信息数字化,奠定消费者精准营销基础,未来有望有效辅助决策、提升运营效率。

春节提早月余,提前锁定全年500亿营收目标

按照五粮液品牌2019年全年2.3万吨发货指引,普五1.5万吨(含七代、八代、收藏版)、4500吨左右1618、3500吨左右低度、交杯、金装五粮液等,预计除少量七代、收藏版作为市场供需调节产品外,大部分已然发货入库。2020年春节提早至1月25日,旺季间距缩短,利于存货周转,酒企也将提前切换经营年度

税金及附加营收占比下降,盈利能力提高

报告期内公司毛利率73.81%,同升0.34pct,净利率35.38%,同升1.32pct;其中2019Q3毛利率73.8%,同降1.41pct,预计主要受公司阶段性加大市场品鉴等费用支持影响。税金及附加营收占比13.4%,同降4.14%,主要系2018Q3公司补交部分消费税,税金及附加高基数所致。两费方面,2019Q1-Q3销售费用率10.90%,同升0.38pct,其中2019Q3销售费用率14.0%,同升2.23pct,主要系公司数字化系统推广和渠道费用投放所致;规模效应带来管理费用率降低0.95pct 至4.99%。

风险提示:宏观经济下行致高端白酒需求下滑风险,飞天茅台批价下滑风险,限三公消费加剧风险,食品安全风险等。