汤臣倍健2019年中报点评：业绩符合预期，加快多渠道布局

事件: 汤臣倍健发布 2019年半年报,报告期内公司实现营业总收入29.70亿元,同比+36.88%; 实现归母净利润 8.67亿元,同比+23.03%,扣非后归母净利润 8.49亿元,同比+26.67%。 其中 2019Q2实现营业收入 13.99亿,同比+26.91%;实现净利润 3.56亿,同比+21.26%。

积极应对政策变化,线下渠道保持较快增长。( 1)剔除 LSG 并表影响,公司上半年实现收入营业总收入 27.01亿元,同比+24.45%。

(2)分季度来看, 2019Q1/Q2分别实现营收 15.71/13.99亿元, 同比+47.17%/26.91%,受医保政策边际收紧影响, 2019Q2营收增速同比下滑 19.95pcts。 ( 3)分产品来看,主品牌/健力多 2019H1同比+14.44%/ 53.71%,较 Q1的同比增速分别下滑 15.40/15.77pcts。 结合子公司报表,我们预计 2019H1主品牌/健力多/健视佳和 LSG(国内业务)分别实现收入 18.3/6.46/1.09亿元。 ( 4)分渠道来看, 受主流电商平台流量红利衰减、天猫平台对商家陈列价格管控等客观因素的影响,公司线上增速实现个位数增长; 线下方面,公司积极应对药房渠道监管新政, 2019H1收入增速预计处于 25%左右。

毛利率稳定,二季度费用投放力度加大。公司毛利率水平保持相对稳定,2019Q2毛利率为 68.89%,同比/环比-1.84/+1.67pcts。 考虑到对蛋白粉进行战略性的品牌资产维护以及对健视佳和 LSG 进行的大单品战略布局,2019Q2销售费用率为 31.68%,带动 2019H1销售费用率较 2019Q1上升 5.9ptcs 至 25.05%。 考虑到并购产生的无形资产摊销 7779万元和收入增速的下滑,2019H1公司管理费用率较 2019Q1上升 1.48pcts 至 6.29%。

监管政策短期内虽存在不确定性, 但公司自身成长路径清晰, 竞争优势显著, 行业龙头在每轮强监管后更受益于行业健康发展,目前公司正通过渠道多元化发展、持续奏效的大单品战略来积极应对适应新的监管环境。

盈利预测、估值与评级: 我们维持汤臣倍健 2019/20/21年营业收入预测为 58.48/71.25/83.16亿元;净利润预测为 11.67/14.39/17.20亿元;

EPS 预测为 0.74/0.91/1.09元。 维持“增持”评级。

风险提示: 经济增速放缓压力加大,商誉减值风险,成本大幅上涨,食品安全问题。