固定收益专题报告:再谈国债期货曲线策略在10~2Y上的相对优势

再谈国债期货曲线策略在 10-2Y 上的相对优势在国债期货的三大常规策略中,最具有吸引力、市场投资者参与最多的策略就是曲线交易了。以往,受限于国债期货只有 5年和 10年期合约,投资者时常多关注国债曲线在 10-5Y 上的变化。在 2018年 8月, 2年期合约上市后,市场投资者一度对 10-2Y 上的曲线交易比较憧憬,但遗憾的是 2年期合约在初期的流动性状况较差,参与价值不高,投资者在曲线交易上还是更多关注 10-5Y的机会。 不过,今年 5月,国债期货启动做市商制度, 2年期合约的流动性大为改观,在国债期货上参与 10-2Y 的曲线交易基本上已没有障碍,相信部分投资者已经开始参与了 2年期合约的套利交易。

10-2Y 利差交易的胜率高、弹性大在《收益率曲线的“投资交易笔记”》系列专题中,我们详细分析了国债收益率曲线的分析框架,重点对比了 10-1Y 和 10-5Y 利差。发现,相对于 10-5Y的分析来说, 10-1Y 利差的分析难度更低、变化幅度更大(或者说能够得到的收益更高)。而 10-1Y 利差与 10-2Y 利差的相似度极高,这也是为什么我们本次报告重申大家重点关注 10-2Y 利差交易的原因,因为其相对收益高、相对难度低。

我们采用“资金面+基本面”组合来对国债期限利差进行分析。对比期限利差(10-5Y)和期限利差(10-2Y)在四种“资金面+基本面”组合下的表现,两者主要存在以下四点异同:

(1)在每一种“资金面+基本面”组合下, 10-5Y 与 10-2Y 的方向变化基本一致,但期限利差(10-5Y)的变化幅度要明显小于期限利差(10-2Y)。

(2)从概率来说,利用“资金面+基本面”组合来判断期限利差的变化方向,在期限利差(10-2Y)上的胜率会稍微高于期限利差(10-5Y)。

(3)对于期限利差 10-5Y 和 10-2Y 来说,资金面宽松一般对应着期限利差上行,资金面变紧一般对应着期限利差下行;但基本面好坏所对应的期限利差表现却并不一致。这一现象说明了资金面对收益率曲线的影响相比基本面更大。

(4)当资金面和基本面因素对利率的影响同向时, 2、 5和 10年期利率的方向一致,且多体现为 2年期利率变动幅度最大; 5年期利率次之; 10年期利率变动幅度最小。当资金面和基本面因素对利率的影响反向时, 2、 10年期利率反向变化, 2年期利率跟随资金面因素变动,而 10年期利率跟随基本面因素变动,但 5年期利率的变动幅度大幅减小且在方向上更多地与 10年期利率保持一致。

最后,我们用国债期货上的曲线策略收益情况来看一下 10-2Y 的曲线交易与10-5Y 曲线交易的区别。从 2年期国债期货上市以来,统计曲线增陡策略的累计损益情况如下图,可以发现 10-2Y 曲线增陡策略的波动明显高于 10-5Y 的曲线策略。当然,参与国债期货的曲线交易也不是一味地交易波动高的品种,我们还需要分析其性价比,现阶段相对于 10-5Y 来说,建议投资者可以多关注10-2Y 的曲线交易机会。