银行行业2019年投资策略报告:关注信用传导顺畅带来的估值提升机会

展望2019年,短期经济增速仍面临下行压力。经济下行期,资产质量问题又成为市场对银行板块投资最重要的评判因素。针对资产质量问题,目前市场普遍认为风险点集中在过去几年杠杆上升较快的政府部门和居民部门。从上市银行的信贷数据看,过去几年贷款新增主要来自于与地方政府相关的基建类贷款、房地产相关贷款以及居民相关的零售贷款(主要以按揭为主),而制造业贷款和批发零售贷款则持续被压降。从相应行业不良率的变动情况看,制造业和批发零售业的不良率已经高于2008年的水平,房地产相关贷款、基建类贷款以及个人贷款的不良率也已经接近2008-2009年的水平。在政府财政压力不断上升以及房地产开发商现金流存在进一步恶化的情况下,明年这些传统低风险或者相对低风险的贷款的不良率有进一步上升的可能。相应,银行的信用成本也将上升。

息差方面,2018年由于表外融资受阻、信用收缩以及信用的风险上升,使得表内贷款的平均上浮比例年化值已经创出了十年新高。虽然三季度,平均贷款上浮比例有所下降,但是在美国加息周期的大背景下,国内融资渠道短期内无法有效拓宽的情况下,即便融资需求下降,融资利率下行的空间不大,持续时间也不会太长。

负债成本方面,存款增长仍是主要决定因素。2018年存款定期化趋势和表内化趋势明显,对公存款的增速快速下降,除了受政策影响外,企业信用扩张放缓是主因。因此,存款成本易升难降。

投资策略:银行板块目前的估值处于历史最低水平(部分银行对应的2019年PB 已经降到0.6倍以下),基本隐含了对经济前景、资产质量的悲观预期。目前已经推出的宽信用政策效果预计在2019年二季度显现,有望驱动银行板块估值上行。因此,我们维持板块强于大势的投资评级,重点推荐国有大行、招商银行和宁波银行。

风险提示:经济超预期下滑,宽信用政策的不确定性