万科A10年报点评:再造一个万科!

事件:

万科公布了2010年年报,实现营业收入507.1亿元,同比增长3.7%;实现基本每股收益0.66元/股,较2009年的每股收益0.48元/股,同比增长37.5%。

投资要点:

万科在2009年和2010年两年时间内几乎实现翻番式的增长。每股收益从2008年年报的0.37元/股增长至0.66元/股,几近翻番。在销售方面,2008年万科实现销售面积557.0万平方米,销售金额478.7亿元;而2010年万科销售面积897.7万平方米,销售金额1081.6亿元,销售金额增长一倍以上。

万科在存量资源方面也基本实现了一倍的扩张。万科2010年在建和规划中权益建筑面积5002万平方米,其中在建1362万平方米,规划中3640万平方米。而2008年公司规划中项目按万科权益计算的建筑面积为1793万平方米。此外,万科截至2010年12月31日货币资金量为378.2亿元;而2008年底万科货币资金量为199.8亿元,也几乎实现成倍数增长。

从估值水平看,我们认为类似于万科的高周转的开发企业,P/S指标可能更为有效。截至2011年3月7日,参考2010年全年万科的销售数据,P/S值为0.85,已经低于1。

在毛利率方面,由于土地价格水平上涨,销售价格受到受压制,从长期看万科存在毛利率下降的趋势。但由于公司采取全面精装修计划,虽然装修占售价中的比例不高,但装修所带来的毛利率较高,将有效提升万科整体毛利率,基本可以弥补毛坯房受地价涨房价滞挤压的影响。

产品标准化使得万科在浅层次上实现产品品质量体系的稳定,均好性得到有效保证。从更深层次上说,万科围绕着产品标准化建立的管理体系、研发体系、销售体系使得整个企业具有均好性,也就具有了更高的可复制性和扩张性。因此,我们观察到的是,万科在区域扩张中,特别是向三四线城市的扩张非常顺利。

2010年,公司新进入昆明、贵阳、清远、温州、扬州、南通、嘉兴、唐山、廊坊、吉林、抚顺、乌鲁木齐等12个城市。大多数新进入城市正处于住房商品化升级阶段,市场前景广阔,对政策变动不敏感。

公司所持有的货币资金较期初大幅增长,至378.2亿元,使得公司具有进一步逆市扩张的可能。远高于短期借款和一年内到期长期借款的总和167.8亿元,相较于长短期有息负债之和474.0亿元,净现金为-95.8亿元,净债务比率为17.5%,财务状况安全程度高。

2010年公司的结算业绩基本符合预期,但鉴于公司2010年优秀的销售业绩。我们调升未来的结转业绩。公司2010年至2012年每股收益分别为0.96元、1.02元和1.11元。以2011年3月7日的收盘价计算,公司2010年至2012年PE分别为8.77、8.21和7.57;PB分别为1.68、1.41和1.20。考虑到万科对于地产板块的带动作用,因此股价弹性相对偏低。我们继续给予公司买入评级,提升万科的目标价格6-12个月11.5元。

投资风险提示:二线城市房地产市场受政策影响成交量情况具有不确定性。