110家A股房地产公司三季度要点:大型开发商推动现金流温和改善

三季度杠杆率稳定,现金流温和改善

我们对110家A股房地产公司财务数据的季度监测分析显示,三季度A股开发商经营性净现金流占总资产的比例有所改善,110家开发商中有46%维持着正的经营性净现金流,高于一季度的28%和二季度的44%。净负债权益比稳定(三季度末为93%,而二季度末为92%)。现金余额/短期债务之比自2013年三季度以来首次改善,升至0.91倍,而今年二季度末为0.89倍。

前15大开发商市场份额份额增加以及财务状况改善的程度最为明显

前15大开发商在全国范围内的市场份额明显上升,1-3季度为11.9%,而2013年为10.8%。由于三季度资本支出占房地产销售额比例较为克制,前15大开发商的经营性净现金流整体改善至正值区间–经营性净现金流在总资产中的占比上升了0.9个百分点,而35家中型/60家小型开发商分别上升了0.0/0.1个百分点。

中期内利润率仍面临压力

开发商的2014年结算毛利率更多地反映出2013合同销售额对应利润率(受到房价较2012年上涨以及资本化财务成本上升的共同推动)。因此,三季度22%的毛利率(环比持平,同比下降2个百分点)并未有明显改善。三季度税前利润率环比/同比下滑3个百分点至11%,原因在于与三季度较小规模的结算收入相比,当期销售管理费用偏高。我们预计四季度结算毛利率将小幅回升,但由于2014年二季度及之后的房价下调、土地成本上升以及高杠杆率所导致的财务费用上升,2015年和2016年结算毛利率可能将再度下滑。

投资观点

我们研究范围内海外/内地上市开发商较2014年底预期净资产价值分别折让54%/48%、对应0.9倍/1.1倍的2014年预期市净率。我们预计房贷政策的放松将对年内的房地产交易量带来积极影响,从而进一步改善开发商的财务状况。

买入:碧桂园(强力买入名单)、万科A(强力买入名单)、保利地产A、乐居、易居中国、华润置地、世茂房地产、龙湖地产、华侨城、招商地产A、万科H、融创中国。

卖出:方兴地产、金地集团、仁恒置地和世茂股份。

主要风险:开发商财务实力显著改善/恶化;宏观经济状况/政策调控放松好于/坏于预期。