中天城投:高增长起点

业绩符合预期。报告期公司净利润同比增长141%,实现摊薄每股收益0.81元,基本符合预期。分配方案为每10 股送6 股。毛利率达到41%,同比基本持平。收入增长80%,净利润增速快于收入的原因在于公司获得政府奖励基金1.5 亿元。由于公司在房地产开发的投入快速带动了相关区域的配套和吸引力,政府以奖励基金形式对公司进行补偿,由于公司在金阳的项目仍处于快速建设和投入期,未来仍有可能继续得到政府奖励。

一级开发业务即将进入收获期。公司负责贵阳渔安片区土地的一级开发,该项目总体可供出让的商用面积约为5400 亩,目前该区域的主要道路已经通车,在2010 年公司计划完成整理2000-3000 亩,该业务即将开始为公司贡献利润。其投资成本将由该地块拍卖收入来支付,而在补足成本后的收益部份公司还可以与当地政府按照7:3 的比例来分成。未来该区域土地的拍卖数量和价格变化将是公司未来业绩弹性的重要主导因素之一。

高增长起点。虽然公司09 年实现了快速增长,但这只是高增长的起点,未来公司仍有能力保持快速发展。根据计划,2010 年公司新开工面积将达到360 万平米,同比增长140;计划竣工142 万平米,同比增长246%;计划实现销售额58 亿元,同比增长193%。虽然这只是计划,但其实现的可能性较大。因为公司今年主要销售来源为会展城,由于政府已经搬至该地区,并且连接该区域与市区的道路也已经通车,对在该区域办公的公务员置业有较强吸引力,我们认为该项目每年的潜在需求量不低于70 万平米,而每平米楼面地价只有290 元,显然公司在定价政策上有较强灵活性,所以未来会展城的开盘热销较为确定,公司完成销售目标的可能性也较大。

商业项目的租售转换也将成为公司的业绩弹性之一。公司会展城的商业和展厅部份今年将实现约80 万的竣工量,其中可销售的商业部份约为20 万平米,这部份项目租售策略的转换也将成为公司的业绩弹性之一。

投资建议。预计公司10-11 年每股收益分别为1.26 和1.61 元,动态市盈率分别为14.7、11.6 倍。由于公司的盈利模式具有持续性,并且业绩既有确定性又有一定弹性,赋予公司2010 年16-18 倍市盈率较为合理,目标价格20.3-22.9 元,建议买入。