苏泊尔2018年中报点评:增长动能清晰,稳健增长可持续

事件:

公司发布2018年中报,2018H1收入88.5亿元,同比+25.3%,利润总额9.4亿元,同比+27.6%,归母净利润7.4亿元,同比+22.6%,EPS0.90元。2018Q2收入39.6亿元,同比+30.6%,利润总额3.4亿元,同比+27.6%,归母净利润2.9亿元,同比+24.5%。由于前期已发布业绩快报,中报业绩符合预期。

公司预计2018年1-9月归母净利润变动幅度为0~30%。

中期分红预案:每股派现0.46元(含税),现金分红总额3.8亿元(含税)。

点评:

收入分析:内销持续强劲增长,外销订单有望提速

分区域看:公司18H1内销收入68.8亿元,同比增长32%,表现强劲,外销仍处淡季,实现收入19.7亿元,同比增长7.4%。

分产品看:炊具和电器业务分别同比增长21.5%和25.6%,新品类成为收入增长的重要引擎,厨房工具、大厨电和家居电器2017年预计合计已经能够贡献10-20亿元收入。根据苏泊尔母公司SEB中报材料披露,2018H1公司厨房工具、大厨电和家居电器分别增长35%/68%/54%,增长动能强劲,预计未来仍将保持快速增长。

盈利能力:内销占比上升拉高毛利率,剔除所得税影响表现更佳

毛利率受益于内销占比提升。18H1公司毛利率同比上升0.5pct,其中内销/外销毛利率分别同比小幅下降0.11pct和0.09pct,炊具/电器业务毛利率分别同比上升0.22pct/0.75pct,毛利率变动的主要原因是:1)公司通过新品逐步消化成本上升的压力;2)内销增速显著快于出口,拉高整体毛利率。

期间费用管控良好,所得税上升仅为短期影响。公司期间费用控制良好,虽然增加股权激励费用,但管理费用率基本持平,因聘请新代言人、更新包装和提升门店形象等营销资源投入,销售费用率同比上升0.3pct。此外,因母公司和武汉子公司高新企业技术认证到期,导致18H1所得税率从15%上升到25%,导致归母净利润增速低于利润总额增速,预计年内重新申请成功,全年仍适用15%的所得税率。

全年展望:业绩确定性凸显,预计全年收入增速~25%,净利润增速25~30%。

收入展望:传统品类产品升级和新兴品类快速扩张的成长逻辑将延续,预计内销收入继续保持20%以上的高增长。外销从18Q3起增速有望显著提升,根据公司和SEB的关联交易预计,18H2外销收入预计将达到31亿元,同比增长36%左右,公司下半年整体收入有望维持25%左右增长。

净利润展望:下半年因外销增速将明显加快,预计18H2毛利率将略有下降,期间费用率同比持平,但因母公司和武汉子公司的高新技术企业认证有望在18Q4重新申请成功,全年仍适用15%的所得税率,预计下半年净利润增速有望加快,全年净利润有望实现25~30%的增长。

为什么苏泊尔能够走出独立行情?

2018年初至今,在沪深300下跌16%,中信家电指数下跌22%的弱市下,苏泊尔却逆势上涨27%,我们认为直接原因还是其极其稳健的业绩表现,背后的原因有以下几点:

炊具和厨房小家电的需求较为成熟和刚性,几乎没有受到地产周期和经济周期的影响。公司内销收入中80%以上依然来自炊具和厨房小家电,因此业绩预期较为稳定。

品类扩张能力持续得到印证,厨房工具、生活电器和大厨电保持快速增长,对收入的增量贡献有很好的持续性。

公司出口收入中90%以上来自母公司SEB的订单转移,SEB作为全球小家电龙头,保持稳健增长,还有部分炊具(WMF等)和电器代工订单未向公司转移,随着苏泊尔制造能力的不断提高,近年SEB订单加速向公司转移,且外销订单采用成本加成+人民币定价,盈利能力非常稳定,基本不受外部因素影响。

中期来看,这三重保障业绩确定性的因素依然成立,我们预计苏泊尔的业绩将延续前期的稳健表现。

盈利预测、估值与评级

公司2018H1收入增长强劲,业绩亦保持快速增长。展望下半年,外销增长有望提速,助力收入保持25%左右增长,受益于所得税调整,下半年净利润增速有望加快,全年预计收入增速~25%,净利润增速25~30%。因内销增长动能强劲,好于预期,上调2018-20年EPS为2.08/2/55/3.12元(原为2.05/2.52/3.01元),对应PE24/20/16倍,2018-2022年三年复合增速24%,公司增长动能清晰,业绩表现极其稳健,维持“买入”评级。

风险提示:原材料价格大幅上涨;海外需求不及预期。