索菲亚:橱柜实现盈利,规模优势凸显

公司发布18年半年报:报告期内实现营收29.88亿(+20.12%),归母净利3.69亿(+25.38%),扣非净利3.47亿(+23.18%)。其中Q2单季营收17.45亿(+13.78%),归母净利2.66亿(+22.50%),扣非净利2.50亿(+18.69%)。由于公司二季度价格策略调整(预计三季度仍将延续),同时上半年500家门店翻新,叠加地产下行,以及整装行业竞争加剧,公司Q2单季收入增速有所放缓。公司预计1-9月净利润6.91-8.06亿,同增20%-40%。

定制衣柜稳健增长,规模效应持续凸显:期内索菲亚定制家具(含OEM家具家品)实现收入26.35亿(+19.33%,占比收入88%),其中Q1/Q2收入11.20/15.15亿(+36.88%/20.02%)。在价格策略调整的基础上,通过柔性化生产使板材利用率提高至84%,智能化产供销体系使一次性安装成功率提升至90%,衣柜毛利率同增1.07pct至41.22%。上半年公司进行经销商调整,淘汰100位落后经销商,翻新门店500家。公司持续推进“799”、“19800”等套餐,并通过丰富产品线(索菲亚10个系列新品)等手段,使客单价同增9.41%至10388元/单,单店收入同增14%至110万元。分渠道看,经销/直营/大宗占比86.71%/3.53%/9.16%。截至期末公司定制产品经销商1350位,门店数达2388家(较期初+188家,另外20-60平超市店404家),其中省会/地级市/四五线城市门店占比19%/28%/53%(贡献收入36%/32%/32%),网点持续加密。截至期末公司五大生产基地年度月均产量17.71万单,产能利用率83.38%,平均交付周期10-12天。

橱柜持续减亏,毛利率大幅增长:期内司米橱柜收入2.78亿(+3.76%,占比收入9.32%),其中Q1/Q2营收0.96/1.82亿(-5.94%/+9.75%);随着收入体量增长,规模化效应凸显,毛利率大幅提升10.13pct至25.32%,趋势持续向好;净利润-0.21亿(归属母公司-0.11亿),同比减亏47.3%,6月起已过拐点开始盈利。同时18H1公司推出高端橱柜“I”系列,预计下半年盈利持续向好。截至期末,司米橱柜拥有经销商639家,门店总数766家(较期初+46)。目前司米增城工厂已投产,18H1日均产能逾247单,产能利用率平均48.24%;另外于湖北黄冈的司米二厂也进入筹建期,预计未来将提供增长空间。

木门开启新篇章,“大家居”战略见成效:期内木门业务收入0.6亿元(占比收入2.02%),其中Q1/Q2收入0.21/0.39亿;毛利率4.44%,预计规模化生产后将持续提升。木门采取双品牌运作模式,其中米兰纳MILANA期末独立门店达159家(较期初+64家,全年规划新增100家)、融入店300+家;华鹤木门门店158家,门店形象持续升级。华鹤木门基地正处建设中,投产后将具有45万樘产能(合计对应10亿元产值)。同时公司持续推进1000平米大家居融合店模式,以实现多品类的深度融合、高效引流,期末门店数22家(较期初+2家)。

毛利率稳中有升,费用投入加大:报告期内公司综合毛利率37.67%(+1.42pct),系材料利用率提高所致。三费率合计22.08%(+1.84pct),分项来看,销售费用共计3.03亿元(销售费用率+0.22pct至10.15%),其中广告费用同增35%至1.16亿元、大宗业务工程项目费同增59%至2188万元;管理费用共计3.5亿元(管理费用率+1.43pct至11.71%),主要系信息化项目技术开发费大幅增加至0.95亿元(去年同期为0.35亿元)以及折旧费用同增130%至3676万元。综合来看公司归母净利率12.35%(+0.52pct),经营效率有所提高。

存货周转加快,应收款大幅增加,经营性现金流短期承压:期末公司账上存货3.23亿元(较期初增加12.66%),系司米橱柜、家品家装饰品备货量上升所致,存货周转天数同比下降2.1天至29.49天;应收账款及票据合计4.17亿(较期初增加86.46%),系地产商工程订单增加导致应收工程业务款余额上升较多,应收周转天数同比上升9.76天至18.96天;账上预收款项5.31亿(较期初增加9.38%),保障账上现金充裕的同时奠基下半年收入端的增长。期内公司经营性现金流净额3.32亿,较去年同期减少20.16%,主因上半年广告费用支出较大、大宗工程业务回款周期较长。

盈利预测与投资评级:公司持续推进大家居战略,橱衣木协同发展,渠道网点持续拓展,同时柔性化生产有效打破产能瓶颈。随着司米橱柜业务开始盈利,木门业务进一步完善大家居战略,看好公司长期发展。我们预计18-20年营收75.0/93.5/115.0亿(+21.8%/24.6%/23.0%),归母净利11.4/14.4/17.7亿(+25.7%/26.1%/24.4%),对应PE为21.1X/16.7X/13.6X,维持“买入”评级。

风险提示:渠道建设不达预期,房地产调控超预期