老板电器:增长有所恢复,长期仍可期待

业绩增长稳健,基本符合预期。公司2018Q1单季实现营业收入15.9亿元,同比+17%,归母净利润3.0亿元,同比+20%,扣非后归母净利润2.5亿元,同比+23%。同时公司公告预计2018H1归母净利润增速区间为10~30%。

主业增长稳定,新品表现亮眼,全年稳健增长仍可实现。分品类看,公司烟灶消收入估计同比+15%左右,嵌入式新品收入保持50~60%高速增长。分渠道看,估计18Q1线上增速15%左右,在价格/产品组合调整后增速已有所恢复;线下随着代理商积极性恢复,保持近20%较好增长;工程渠道则在客户拓展的带动下保持25%左右增长。随着公司后续持续加大渠道下沉力度,以及新品贡献的增加,预计全年收入仍有望实现20%左右稳定增长。

结算模式调整及产品结构变化带来毛利率/费用率变化,利润率基本稳定。公司18Q1毛利率52.3%,同比-6.7pct,毛利率下降一部分来自于电商占比下降/新品占比提升的结构性影响,以及原材料成本压力。另一部分源于公司电商促销、折扣销售结算模式调整(由费用转为直接冲抵收入),在一些时点会统一结算,造成毛利率/费用率同向降低,增加短期指标波动。销售费用率同比-6.2pct,因为结算模式的变化,基本与毛利率下降幅度相同。因此结合毛利率/费用率差值及净利率指标来看,公司盈利能力依旧稳定。经营性现金净流量同比+200%达到5.6亿元,源自代理商打款积极以及对供应商票据支付增加。

行业成长逻辑未变,战略强化渠道下沉与品类扩张,前景仍可期待。虽然公司短期因一二线地产销量下滑、电商竞争激烈等因素导致增长放缓。但中长期来看,行业和龙头公司的成长空间依然未变。未来三年随着行业红利减弱,将是龙头加速规模扩张和份额提升的关键时间窗口,预计公司后续将进一步:1)利用双品牌优势持续强化渠道下沉力度,要求代理商开拓三四级市场,实现份额提升;2)加速产品研发,保证新品的推出与放量,构建多元化的产品矩阵,同时新品自产的逐步实现有望进一步增厚业绩。公司目前依旧是品牌地位、渠道禀赋充分领先的行业领跑者,长期前景仍可期待。

投资建议:公司18Q1业绩增长符合预期,行业长期空间仍在,随着战略调整到位,持续加大渠道下沉与新品研发力度,长期前景仍可期待。维持2018~20年EPS预测1.89/2.28/2.74元,对应PE为18/15/12倍,维持“买入”评级。

风险提示:需求大幅下滑;原材料成本大幅上涨;渠道下沉低于预期。