浙能电力:受益区域市场,发电小时弹性显现

高ROE低PB/PE的火电公司:公司是浙江省规模最大的火电企业,得益于省内电力需求较快增长,以及区域内电力供需环境的改善,公司下属发电企业的发电量近两年呈现较快增长。火电板块中,公司ROE 水平位于第四位,前三家公司的PE 或PB 估值均高于公司,公司当前的估值水平相对于较好的资产质量和盈利能力是偏低的。

浙江省产业转型初期已过,用电增速已回升。浙江省“十二五”时期推动产业转型升级,GDP 增速放缓的同时电力需求增速骤降。“十二五” 时期全省用电量年均增速4.7%,较“十一五”下降6.7pct.;电力消费弹性系数由“十一五”0.96降至0.58。进入“十三五”,浙江省已走过产业转型初期,落后产能淘汰已逐渐完成,尽管经济增长新旧动力转换仍在推进,但经济增速已稳住,工业增加值增速已回升。2016-2017年全省用电量增速超过8%,电力消费弹性系数升至1以上。

浙江省“十三五”严控新增火电政策将延续,省内新增有效装机容量大幅减少;送浙特高压线路中“±800千伏宁东-浙江直流”未来的输入电量增长空间无法满足需求增长,省内火电利用小时将持续回升。

煤电价格矛盾缓解,发电小时优势显现:一直以来,公司度电盈利水平高于一般火电公司,近期动力煤市场价格回落,公司盈利水平也伴随提高, 发电小时的敏感性得以显现。我们以公司2017年运营及财务数据为基础, 进行发电小时的敏感性分析。当年度发电小时数增加100h 时,摊薄单位售电的固定成本0.19分/千瓦时(2.7%),度电毛利增加1.5%,度电净利增加3.3%。相应的,同步增加发电量、收入和利润,归属母公司所有者净利润的绝对增量为11.12亿元,增厚公司EPS0.08元。

盈利预测与估值评级:考虑动力煤价格走势预期的变化,我们调整公司2018、2019年盈利预测,EPS 分别为0.41(-6.8%)和0.56(+12%) 元,预计2020年EPS 为0.64元,动态PE 分别为13、10、9倍,维持目标价6.60元和“买入”评级。

风险提示:动力煤市场价格超预期上行;火电上网电价调整不达预期; 浙江省经济发展低于预期导致省内电力需求增速下滑,或者外来电量超预期增加将拖累公司机组利用小时数等。