国投电力:业绩符合预期,短期波动不改长期价值

公司发布2017年年度报告,全年实现营业收入316.45亿元,同比提高8.11%;归属于上市公司股东净利润32.32亿元,同比降低17.47%。公司拟每股派现0.1667元,合计金额11.31亿元,约占归母净利润的35%。

煤价高企,火电板块大面积亏损:2017年公司火电板块实现营业收入126.66亿元,同比增长20.79%。但受电煤价格大幅上涨的影响,火电板块的营业成本同比上升37.66%,毛利率由2016年的17.53%下降至6.02%。控股9家火电厂中有6家彔得亏损,板块合计净利润为亏损8.01亿元,影响EPS 为-0.12元/股。

水电营收微降,整体表现稳健:因雅砻江全年市场交易电量占比扩大、大朝山第三季度产生政策性收费的影响,水电板块平均上网电价同比下降4.18%;2017年板块实现营业收入177.43亿元,同比下降1.02%;实现净利润76.60亿元,同比下降5.06%。其中,雅砻江水电净利润同比下降5.98%,国投大朝山净利润同比增长1.31%,国投小三峡净利润同比增长12.09%。水电板块总体表现稳健,呈现小幅波动态势。

火电盈利触底反弹将拉动业绩回升:根据煤电联动计算公式,2018年燃煤机组平均上网电价有3.57分/千瓦时的调价空间。即使上网电价调整幅度不及预期或不做调整,在长协基准价的天花板效应下,电煤价格下行也将带来与电价上调类似的业绩改善效果;按照2017年公司的供电煤耗计算,煤价降低32.56元/吨相当于电价上调1分/千瓦时。

投资建议:公司坐拥稀缺的优质大水电资源雅砻江,水电板块的高利润率确保了公司稳定、持续的盈利能力,即使出现短期的小幅波动也不会改变其长期的投资价值;而公司火电板块的盈利能力将受益于上网电价或电煤价格的调整,2018年大概率实现扭亏。考虑到电煤价格下行的幅度,我们调整对公司的盈利预测,预计18/19/年EPS 分别为0.63/0.70元/股(前值为0.67/0.70元/股),新增20年EPS 预测值0.74元/股,当前股价对应18/19/20年PE 分别11.1/9.9/9.4倍,维持“推荐”评级。

风险提示:1、 政策推进不及预期:燃煤机组标杆上网电价的上调与否取决于“煤电联动”是否能够得到落地执行,在目前的政策导向下具有较大的不确定性。

2、 煤炭价格大幅上升:煤炭去产能政策造成供应大幅下降,优质产能的释放进度落后,且环保限产进一步压制了煤炭供应,导致了电煤价格难以得到有效控制。

3、 降水量大幅减少:水电收入的主要的影响因素就是上游来水量的丰枯情况,而来水情况与降水、气候等自然因素相关,可预测性不高。

4、 设备利用小时继续下降:电力工业作为国民经济运转的支柱之一,供需关系的变化在较大程度上受到宏观经济运行状态的影响。