上海机场:商业爆发增长,枢纽机场非航价值凸显

经营分析

流量放缓制约航空性收入,商业爆发带动非航收入:2017年上半年,上海机场由于生产数据不达标受到处罚,流量增长受到限制,起降架次同比增长3.9%(国内/国际4.7%/3.5%YoY),旅客吞吐量同比增长6.5%(国内/国际11.4%/3.1%YoY),国内旅客增速高说明国内线换大机型趋势明显。流量放缓制约航空性收入,上半年18.03亿元(+3.5YoY),增速小于流量增速,可能是因为上半年国内航线占比提升,收费标准低,影响航空性收入增长。但是伴随出行旅客机场消费意愿增强,叠加公司对商业零售品牌管理、场地优化和调整,商业租赁收入取得高增长(+36.0%YoY),非航收入占比达到53.7%,弥补航空收入放缓的不利影响。

成本控制良好,毛利率提升业绩高增长:由于商业租赁业务所需人工及运营成本较小,并且部分固定资产折旧年限到期(折旧-1.5%YoY),公司上半年营业成本20.2亿元(+7.2%YoY),小于营收增速,其中人工和运行成本分别同比增长10.6%和11.9%,毛利率达到48.2%,与2016年同期相比提高3.62pts,毛利增加3.6亿元。商业租赁占比提升带动的毛利增长,是本期业绩高速增长的主要原因。

投资收益持续贡献:2017年上半年,上海机场投资收益依旧持续贡献业绩,录得4.57亿元,同比增长11.6%,占比营业利润20.4%。其中德高动量积极在全国开展业务扩大业务量,油料公司受益国内航空景气和油价同比回升,两家公司分别贡献1.68亿元和2.59亿元,占比投资收益93.7%,是公司业绩重要来源。

投资建议

国内枢纽机场开始向航空性与非航空性收入双引擎驱动模式转变,非航收入进入高速增长阶段。上海机场作为机场龙头,国际线占比高、旅客更为优质,商业有望带动业绩长期高增长。预测公司2017-2019年EPS分别为1.74/2.03/2.31元,对应PE分别为21/18/16倍,维持“买入”评级。

风险提示

经济增长下行;连续出现恶劣气候;免税店招标时点慢于预期等。