神州租车:短租或实现较稳定增长,专车有望2H17E趋稳

神州租车公布1H17业绩

1H17公司租车业务收入相较去年同期持平约人民币24.6亿元,二手车收入同比增长124%约人民币11.6亿元,总收入同比增长22%约人民币36.1亿元,净利润同比下降64%约人民币3.8亿元,EPS约人民币0.16元。排除汇兑/投资神州优车(838006.OC)等影响,经调整净利润同比下降33%至人民币3.1亿元,经调整EBITDA利润率同比下滑4.5ppts至59%。我们认为,专车业务车辆削减、二手车毛利率下降、车辆折旧摊销/运营成本/财务费用上升等因素,或是导致公司中期业绩承压的主要原因。

短租车辆运营/利用率改善,专车/二手车业务承压

具体来看,1)汽车租赁(短租自驾),平均日运营车辆同比增加38%约6.0万辆,车队利用率的提升(同比提升13.6%)部分对冲了日租金价格的下降(同比下降24%),汽车租赁收入同比增长31%约人民币17.4亿元。2)受专车业务车辆削减影响,车队租赁(包括长租/短租共享专车业务)收入同比下降36%约人民币7.0亿元。3)二手车销量同比增长120%约1.8万辆;然而受二手车处置残值调整等,二手车毛利率同比下滑4ppts至-3%。

短租或实现较稳定增长/专车有望2H17E趋稳,二手车或持续承压

我们认为,1)公司短租较具竞争力的市场定价或带动短租天数有效增长,运营效率提升/多样化优质服务或驱动其短租业务保持较稳定增长。2)车辆运营性质/报废机制/司机户籍制等或是导致专车业务车辆短期放缓的主要原因,预计2H17E专车运营车辆或趋于稳定。3)凯越旧车型尚未处置结束,预计二手车毛利率或持续承压。我们预计2017E/2018E/2019E租车业务收入分别同比增长4.7%/9.2%/7.8%达人民币52.5亿元/57.3亿元/61.8亿元,二手车业务收入分别同比增长21.7%/15.2%/10.2%达人民币17.5亿元/20.2亿元/22.2亿元。

维持增持评级

我们长期看好神州租车在车队规模/车牌资源等方面的行业领军优势、以及短租自驾市场的稳健增长前景。但考虑到专车细分/小众市场定位、二手车或仍承压、公司成本费用增加等因素影响,我们预计2017E/2018E/2019E核心净利润分别约人民币6.6亿元/7.3亿元/7.8亿元,下调目标价至HK$7.6(约20x2018EadjustedPE);鉴于11.2%上涨空间,维持增持评级。

风险提示

行业增速不及预期,政策风险,专车车辆削减,汇率风险等。