春秋航空:利空渐尽,民营航空龙头长期成长可期

事件:公司发布2017年半年度报告。2017上半年实现营业收入50.7亿元,同比增长28.1%;归母净利润5.5亿元,同比下滑25.2%;扣非后归母净利润4.5亿元,同比增长53.3%。Q2单季营收24.9亿元,同比增长33.8%,实现归母净利润2.5亿元,同比下降32.8%,实现扣非后归母净利润3.6亿元。

低基数高增长,运力倾投二三线城市,政府补助添助力。报告期内,公司ASK相比去年同期增长30.7%,其中国内航线ASK同比增速达到43.6%。公司2017年上半年营收同比增长28.1%,扣非后净利润同比增长53.3%,一方面是由于2016年上半年飞机引进面临重大挑战,错失低油价红利期,造成2016年上半年收入、利润基数较低;另一方面,在强化上海主战场的作战优势之外,新增运力主要投放在沈阳、石家庄、扬州等地机场,政府补助成为公司收入与利润重要来源。公司变更会计准则,报告期内计入非经常性损益的财政补贴为9700万,另外与公司日常活动有关的政府补助5.1亿元,从“营业外收入”项目重新分类至“其他收益”项目,计入营业利润,并划分为经常性损益,这是公司报告期内扣非后归母净利润同比大幅增长的重要原因。

辅收发力,与营收增速同步。报告期内,公司辅助业务收入达4.1亿元,较去年同期增长23.6%,其中线上辅助业务收入超过2亿元,同比增长超25%。主要在于公司重点发展机上销售和跨境电商业务,完善支付方式,并完成与大型跨境电子商务平台以及国际物流平台的系统对接,完善了公司的跨境电子商务业务平台。

主营成本上升,主要系航油成本上涨与起降费上调所致。报告期内,公司单位主营业务成本为0.28元,较去年同期上升9.6%,其中单位航油成本较去年同期上涨36.2%,民航局调整民用机场收费标准,自今年4月1日开始执行,导致二季度整体平均单架次起降费同比增长13.6%。

受益人民币对美元升值,汇兑损失大幅下降。报告期内,人民币兑美元升值幅度为2.53%,一方面,公司产生汇兑损失600万元,相比去年同期下降89.5%,另一方面,人民币累计升值幅度的提高,对于出境游的刺激作用会更加明显,能有效消化当前公司国际线仍存在的供给压力,同时也带来国内航司与国际航司间的票价比较优势,利于票价边际改善。

高层换届,整体发展方向不变,局部策略或有调整。今年3月,公司原董事长王正华长子王煜接任新董事长。公司在延续低成本航空发展方向前提下,局部策略或有调整,公司将适应市场规则,在稳固当前高客座率的情况下,适当提价,以突破当前高客座率边际成本难以进一步改善瓶颈,谋求营业收入的提升

盈利预测与投资建议。目前来看,公司战略调整初见成效,利空逐渐出尽,国内收益水平有所明显,长期来看,公司作为民营航空龙头,将步入一个快速成长期,此次将调高公司盈利预测。公司主营业务为航空客运和航空货运,A股对应上市公司有中国国航、南方航空、东方航空、海航控股、吉祥航空等。但公司作为民营航空公司,同时又是低成本航空公司,严格来看,在A股可对标公司较少,在此选取市值、营收利润规模、机队规模相近的吉祥航空作为参考,但考虑到消费升级催生对低成本航空的需求,同时看好公司对大城市周边机场的战略布局,给予公司22倍估值。预计2017-2019年EPS分别为1.43元、1.65元、1.92元,对应PE为22倍、19倍、17倍,维持“增持”评级,目标价36.3元。

风险提示:宏观经济下行,行业供需快速恶化;油价大幅上涨;汇率大幅贬值。