联化科技股份有限公司:调研纪要

报告导读。

近期我们展开对浙江台州上市公司和城投平台的系列调研,本次我们走访了精细化工产品中间体制造商联化科技,就公司发展和行业情况进行交流。

投资要点。

1,17年农药行业触底回升,16年12月起德州厂区完全恢复生产,在新项目有序推进下,公司营收毛利有望改善。16年营收盈利下降较大主要受全球农药市场探底和4月德州厂区爆炸的不利影响,其中德州厂区除了精细化工品以外,会生产其他中间品的原料,所以也间接影响其他产区的进度。但17年下游客户补库存,农药需求触底回升,同时公司德州厂区12月也全部复产,随销量恢复,预计公司营收和毛利也将有所改善。

2,公司主要做定制中间品,下游客户主要是全球大型企业,在行业周期波动过程中毛利能够维持相对稳定。在5-10年的框架协议下根据产品质量按季度和生产周期确定具体合同,但会提前三个季度左右确定预期需求。销量方面,按照产品和客户的不同,一般有30%-50%的保底量;价格方面,公司生产成本透明,下游客户比较强势但也合理,毕竟成本在终端品售价中占比较小,更多考虑的是联化保持生产的一致性能力与其长期合作,所以毛利会比较稳定。

3,新项目按计划推进,重点是后续新客户的洽谈,需要时间磨合。一是最新收购的英国公司与联化业务非常相近,农药领域为主,但医药业务位于产业链更前端,可与公司体现协同效应,公司计划未来可以把医药业务直接放到国外做。

二是募投项目也在按计划推进。目前的重点是后续新客户的推进,农药基本是老客户,开拓新产品;医药正洽谈新客户,但销量定不下来,后续质量符合标准才会出具体订单。

4,公司未来3-5年公司希望业务能做到三分天下,农药:医药:精细化学品=4:3:3。原因一是均衡发展平衡风险。虽然国外农药业务受南北半球温差影响,周期性弱一些,但也具有一定周期性,医药是弱周期,后续医药板块做起来公司受周期性波动就更小。但近两年农药还将是主要业务,在5:3:2左右。二是医药中间品生产对产品一致性要求高,目前国内企业过一致性检验的不多,和国外有差距,但也说明中国市场空间还很大。全球5000亿美金的终端品,5%有250亿,但中国好的企业也就拿到10亿左右,整体来看和国外的差距还是很大。公司目前也在走国际化管理,从很多细节提高管理效率。112059在19年初有6.3亿到期,目前没有具体的发债计划。短钱走银行流贷,以低息美元贷为主,国内贷款主要是基准利率,美元贷款,利率一般是libor+,3-6个月根据美元流动性松紧程度加点,比较便宜。长钱跟着项目,公司1月定增11亿,英国并购找伦敦工行贷款10亿/5年,上市公司比较关注资金效率,根据项目计划可能有3-5年的债券。

5,公司整体运营稳健,农业板块触底回升,医药板块处于扩张期,但11亿定增有效缓解资金压力,需关注医药新客户的拓展和后续订单的放量情况。公司资金流较为充裕,在16年业绩下滑情况下,经营性净现金流5.5亿,不考虑定增,货币资金在账4亿左右,银行未签约授信17-18亿,叠加上市平台的融资灵活性,预计112059违约风险很小。