中国国旅2016年年报及2017年一季报点评:年报大超预期,一季报平稳不损长期增长逻辑

2016年业绩增长20%,IPO以来首次高送转,均超预期16年,公司实现营收223.90亿元,同增5.16%,实现归母净利润18.08亿元,同增20.07%(扣非增20.24%),EPS1.85元,超预期(业绩快报预计EPS1.78元)。公司拟每10股转增10股派现10元,IPO以来首次高送转超预期。

免税收入稳定增长,提毛利控费用加速业绩提升16年,中免营收/业绩同增9%/18%,其中三亚店营收/净利分别增11%/13%,在Q2、Q3下滑后Q4收入增速重回15-20%;传统零售收入/业绩各增7%/21%,主要受三亚店批发毛利贡献增长+传统免税采购渠道优化等影响。国旅总社营收/净利增3%/21%,下半年明显发力(上半年下滑)。2016年,公司毛利率整体增0.64pct,其中免税毛利率大增1.41pct,三大游毛利率均增加;期间费用率降0.45pct,销售/财务费用率降0.51/0.14pct,管理费用率则微增0.19pct。

一季度业绩增长3%相对平平,传统免税平稳,关注三亚店表现17Q1,公司营收/业绩增11%/3%,相对平平。其中,旅行社收入增9%,微增亏;中免收入/业绩各增12%/7%:三亚店收入/业绩增17%/11%(新积分政策+批发毛利提高),传统零售表现平稳,此外少数股东损益季度波动、投资收益减少+财务费用增加(或与投标保证金增加7亿相关)也部分影响业绩增长。

机场中标有望带来规模效应,京沪市内免税店预期将启三亚店Q2低基数下有望发力(据了解4月增速已超40%),且海南离岛免税政策后续仍有放宽预期,构筑17年业绩支撑;公司已中标香港机场烟酒段,首都机场虽经波折但结果仍值得期待,规模提升有望带来毛利率提升(16年年报体现公司重视毛利率态度),且46%PK国际龙头60%仍潜力颇大。3、京沪出境市内免税店预期渐起,我们此前报告强调,市内店盈利能力潜力远超机场店,且后续国企改革、浦东机场、港中旅入境市内店等催化剂仍值得期待。

风险提示公司免税经营对政策依存度较大;部分项目投资偏重;国企改革进度低于预期。

内生外延改善预期强化,新一轮政策利好周期,坚定“买入”预计17-19年EPS2.22/2.77/3.38元,对应PE24/19/16倍。年报彰显公司更加积极,规模跃升将推动毛利率持续改善,出入境市内店、离岛免税政策放宽等带来新期待,公司正在经历消费力回流背景下的第二次腾飞,坚定“买入”。