涪陵榨菜:产品结构升级及费用投向优化助力净利率创新高

事件:公司发布2016年年报、内部业务结构调整和资产整合公告。2016年实现收入11.21亿元,同比增长20.43%;归属于上市公司股东的净利润2.57亿元,同比增长63.46%。四季度实现收入1.92亿元,同比增长1.25%;归属于上市公司股东的净利润5988万元,同比增长306.27%。公司公告将由全资子公司红天公司承担集团原料供给专业化任务。

精品战略助力收入高增长,产品结构升级带动毛利率提升。16年公司采用精品战略主动升级产品,升级后大包装产品及高端新品脆口榨菜销售良好,助力收入高增长并带动毛利率提升,四季度收入增速有所放缓主要因为季节性销售不均衡及15年四季度惠通开始并表同比基数较高。其中脆口榨菜16销售火爆但产能有限一度断货,公司现已完成1万吨生产线改扩建,17年有望继续放量。

销售费用率大幅下降主要受益于费用投向优化,净利率创历史新高。2016年公司销售费用率15.88%,同比下降4.38pct,对净利润增长贡献明显。公司费用率下降主要原因是费用投放结构优化,更具有针对性且灵活可控,在前三季度销售良好的情况下公司主动减少四季度费用投放。公司全年净利率高达22.95%,创出历史新高,剔除政府补贴增加因素净利率也超过20%,盈利能力提升明显。

泡菜业务仍在稳步调整中,存在一定外延预期。2016年泡菜业务实现收入5581万元,公司对惠通进行的品牌调整和产品瘦身初见成效。未来惠通仍将深化产品聚焦,精简SKU只保留高销量较高毛利产品,并继续进行产品升级和品牌形象打造,加快泡菜业务的调整速度。公司致力于成为行业绝对领导者,并希望依托资本市场推进从“小乌江”向“大乌江”的发展战略,存在一定外延预期。

行业龙头地位稳固定价权凸显,业务结构调整有利于原材料成本控制。2016年下半年以来公司重要原料青菜头价格上涨较多,而公司作为行业龙头具备较好的成本转嫁能力。据公司公告一月份起对占比过半的主力产品提价15-17%,能够较好地消化成本上升压力。同时据草根调研了解,本次提价对销量影响较小,预计2017年收入仍可保持较快增长。而根据此次公司公告的业务结构调整方案,将对集团公司的原料供应进行进一步整合,有利于整体成本控制。

投资建议:我们预计公司2017年-2018年的收入增速分别为16.9%、16.6%,净利润增速分别为18.4%、19.1%,维持增持-A的投资评级,6个月目标价为17.11元,相当于2017年29倍的动态市盈率。

风险提示:高端产品销售不达预期,原材料成本上升过快。