中文传媒:游戏净利率提升,期待新产品走向成熟

投资要点:

游戏流水维持高位,营销费用占比大幅降低,但研发费用有提升,整体净利率呈上升趋势。智明星通全年实现收入47.4亿元,同比增长51.9%,净利润5.9亿,同比增长83%。2016年《COK:列王的纷争》月平均流水超过3.5亿元,相比2015年的2.1亿元增速幅明显,月活跃用户超过1,250万,虽相比2015年的1,555万有所下降,但一方面付费用户数为45万,相比2015年的40万有较大幅度提升,另一方面ARPU值达0.08万元,相比2015年的0.05万元也增长明显,显示核心玩家在沉淀,游戏运营逐渐成熟。费用方面,智明星通营销费用得以控制,2016年为19.1亿元,同比增速仅为12%,管理费用有明显增长,全年达到16.5亿元,同比增长43%,主要来自研发费用出现较大幅度提升,全年技术研发投入6.13亿元,相比上年同期2.55亿增幅明显,同时计提绩效工资所致。整体来看,公司游戏业务毛利率整体保持平稳,但游戏运营成熟后,净利率水平已开始改善,2016年达到12.5%,相比2015年提升2个百分点。

出版业务符合预期,物资贸易业务继续收缩,坏账部分收回增厚利润。出版业务实现营业收入25.16亿元,同比增长9.68%;发行业务实现收入35.47亿元,同比增长7.95%,出版发行业务毛利率整体保持文中略升;公司贸易规模进一步压缩,全年收入降至22.31亿元,同比下降25.88%;收入权重降至15.10%。同时,公司收回浙江宏磊控股3.2亿欠款,转回坏账准备金额7,911万元,增厚业绩。

期待游戏业务净利率继续提升及新产品走向成熟。《COK:列王的纷争》运营逐渐成熟,未来净利率水平有望进一步提升。同时公司自主研发与发行的游戏《COQ:女王的纷争》和《AOK:帝国时代》已上线,市场表现不俗;向世嘉购买了TOTAL WAR《全面战争:国王归来》的全球IP开发权,进行游戏开发以及IP运营;代理全球首款卡牌策略类网游《MR:魔法英雄》等,均是未来值得期待的产品线。

首次覆盖给予“买入”评级。我们认为随着《列王的纷争》产品逐渐成熟,公司净利率应仍有上升空间,新产品上线及持续对研发投入的重视将为公司业绩增长带来持续性。我们预计公司2017/2018年eps分别为1.21元、1.54元,对应当前股价PE为19、15倍,首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示:新产品推广不及预期,游戏行业增长不及预期