长春高新年报点评:疫苗业绩好于预期,生物药龙头扬帆起航

1.事件:

公司发布2016年年报。2016年公司实现营收28.97亿元,同比增长20.62%;实现归属上市公司股东净利润4.85亿元,同比增长26.11%;实现扣非归属净利润4.66亿元,同比增长23.74%;10派8。

2016年医药业务占营收比重进一步提升,实现营收23.19亿元,同比增长22.84%:金赛药业实现营收13.79亿元(+29.93%),净利润4.96亿元(+28.51%);百克生物实现营收3.46亿元(+34.31%),净利润0.75亿元(+40.53%),好于预期;华康药业实现营收5.93亿元(+4.44%),净利润0.28亿元(-11.60%);公司房地产业务实现营收5.62亿元(+14.31%),净利润0.82亿元(-8.94%)。

财务方面,经营性现金流同比降低60.02%,主要系本报告期下属房地产公司购买商品、接受劳务支付的现金增加以及支付其他与经营活动有关的现金增加所致;投资性现金流同比降低459.96%,主要系报告期内购买理财产品支出净增加所致;筹资性现金流同比增长1150.78%,主要原因是本报告期公司配股发行成功。

2.我们的分析与判断

(一)生长激素借助独家剂型优势与销售渠道扩张维持业绩高增长报告期内金赛药业业绩主要由重组人生长激素贡献,业绩增速约30%。2016年金赛药业实现营收13.79亿元,我们判断生长激素贡献约13亿元销售收入,同比增长约30%。报告期内生长激素凭借独家剂型优势,通过销售团队扩充和销售渠道扩张,使得新患者入组大幅增加,患者用药时间持续延长,进而巩固其生长激素产品市场主导地位。按剂型拆分来看,我们认为公司粉针剂型由于竞争激烈,销售收入约2亿元;水针剂型凭借独家剂型优势和较高价格,销售收入约10亿元;长效剂型处于IV期临床阶段,尚未放量,销售收入不超过1亿元。

我们判断未来3年生长激素业绩将维持高增长态势。逻辑有三:(1)市场潜力巨大。生长激素是治疗儿童由非继发性疾病所致身材矮小的唯一用药,目前我国处于治疗窗口期的矮小症患儿约700万,治疗率不足1%,据测算生长激素市场规模约120亿元,远未触及天花板。(2)通过扩充销售团队和建立儿科生长发育完整诊疗模式,扩大市场覆盖范围。

目前公司生长激素产品已覆盖国内一线发达城市,公司计划继续扩充销售团队以覆盖发达地区县级市。同时,公司将以童欣医院为模板,摸索并建立儿童生长发育完整诊疗模式,并率先在江浙和珠三角区域建院并复制成功模板。(3)长效剂型IV期临床将按期保质完成,塑造公司市场霸主地位。我们预计长效剂型IV期临床可在17年顺利完成,为产品学术推广和进军欧美市场奠定坚实基础,未来将持续贡献业绩弹性。

(二)疫苗业绩提速,即将步入全新发展阶段报告期内疫苗业绩好于预期,主要由水痘疫苗贡献。2016年百克生物实现营收3.46亿元(+34.31%),净利润0.75亿元(+40.53%),我们分析净利润增速高于营收增速的原因是报告期内水痘疫苗的费用控制、部分区域产品提价、印度市场批量出口和市场占有率提升。2016年受毒疫苗事件影响,水痘疫苗行业整体批签发量同比下降33%,公司产品批签发429.96万人份,同比下降16%,降幅小于市场整体,验证其高品质属性。

公司疫苗业务即将进入全新发展阶段,预计未来业绩保持稳定增长。原因有二:(1)水痘疫苗进军国际市场,助力产品进一步放量。报告期内公司的水痘疫苗已进军国际市场,完成印度、尼日利亚的注册工作,并正在进行危地马拉、孟加拉国、土耳其、泰国等国家的注册工作,未来有望通过国际市场进一步实现产品放量。(2)狂犬疫苗工艺改造完成,有望扭亏为盈。报告期内公司彻底解决狂犬疫苗工艺问题,产品有效期获批延长6个月,狂犬疫苗获得批签发27.41万人份,全年销售发货3.2万人份。目前正积极参与投标、挖掘潜力恢复市场。我们判断2016年狂犬疫苗亏损约3000万元,预计2017年有望减亏至1000万以内。

(三)重组人促卵泡激素招标有序推进,进口替代可期重组人促卵泡激素招标工作有序推进,有望实现业绩突破。金赛重组人促卵泡激素成功填补国产空白,报告期内销售团队通过积极参与各地公立医院招标,已在福建、重庆、上海、山东等6个省份中标并实现销售,我们估计产品营收约2000万元,2017年公司将继续有序推进各省招标工作。国内促卵泡激素市场集中在专科辅助生殖医院,经查询部分省市中标结果,公司产品中标价格略低于雪兰诺同类产品。我们认为公司重组人促卵泡素有望复制当年生长激素进口替代的成功模式,实现业绩突破。

(四)华康药业加大现有品种二次开发投入,业绩有望小幅增长2016年公司克服中成药行业政策负面影响,通过营销模式升级和全渠道开发努力扩大产品市场覆盖范围,实现营收正向增长(+4.44%)。为深入挖掘现有产品市场潜力,公司加大对现有产品的二次开发投入,报告期内银花泌炎灵、血栓心脉宁片和十味香鹿胶囊等现有产品二次开发支出共计1330万元,同比增长近80%,预计未来业绩有望小幅增长。

(五)研发投入持续加大,在研产品梯队丰富公司注重新药研发,形成了丰富的在研产品梯队。2016年公司研发投入2.65亿元,同比增长37.55%,预计后续研发投入将持续加大。报告期内各项在研新药/适应症进展顺利:生长激素申报新适应症的临床试验工作进展顺利,长效生长激素的Ⅳ期临床也将如期保质完成。此外,曲普瑞林微球完成临床申报,有望在2017年上半年获得临床批件;金妥昔单抗和冻干人用狂犬疫苗获得临床批件;带状疱疹疫苗完成Ⅰ、Ⅱ期临床试验;鼻喷流感减毒活疫苗进入Ⅲ期临床试验;艾塞那肽水针处于新药待审批状态,有望以国内首仿药物的身份进入糖尿病用药市场,抢占市场份额。

3.投资建议公司是国内生物药龙头,我们认为基因工程药业绩可保持高增长:生长激素水针和长效为独家剂型,长效IV期临床完成和销售渠道扩张将助推产品高增长。重组人促卵泡激素填补国产空白,有望实现进口替代;公司疫苗业务即将进入全新发展阶段:水痘疫苗正迈向国际市场,狂犬疫苗将通过工艺改造和剂型升级扭亏为盈;公司中成药业绩有望克服行业政策负面影响,实现小幅增长;公司房地产业务亦将维持平稳增长。考虑到报告期内公司疫苗业务表现亮眼并将持续增长,我们略微上调盈利预测结果。预计2017-2019年EPS分别为3.7/4.6/5.8元,对应PE分别为30/24/19倍。维持“推荐”评级。

4.风险提示长效生长激素IV期临床不及预期、重组人促卵泡激素市场推广不及预期、疫苗安全风险和政策风险、新药研发不及预期。