信用债专题研究:寻找2017年含权信用债投资机会

1,新城控股连发50亿非公开公司债,低成本置换高成本债意图明显,13苏新城债(122310)提前赎回概率明显加大。

2,2017年可含权信用债中提前回售条款占比最高,说明特殊条款设计整体向投资者倾斜。一般情况,收益率下行中投资者关注赎回条款以预防风险,收益率上行中关注回售条款以把握交易机会。

3,发行人提前赎回的主要原因:1)发行人的再融资成本显著低于票面利率,此时赎回将导致持有人收益亏损;2)发行人的资金周转良好或具备灵活的低成本融资模式,有能力和意愿提前支付债券本息。投资人的风险点在于高溢价个券的行权收益率远低于到期收益率,而投资者低估发行人提前赎回的可能性而导致收益大幅缩水,易发生在债券牛市中。

4,投资人提前回售的主要原因:当市场再投资风险较小时,若债券净价大幅折价,投资者行使回售权可获得比到期收益率更高的年化收益。另外,为降低回售比例,部分发行人上调回售期后的票面利率,投资者适时参与也可获取超额收益。

提前回售条款中的交易机会:

1)将附有回售权的显著折价债券买入并持有至行权,但需警惕兑付风险。当前监管层降杠杆态度坚决,流动性趋紧叠加经济较为薄弱,短期内信用利差或将走扩,结合油价上涨对通胀预期的影响,建议保守投资者中高评级,低杠杆,短久期做防御。风险偏好较高投资者可精选中低评级短久期个券左侧布局,但净值易波动较大,适合专户。此时投资者可折价买入并持有含回售权债券,并行权以缩短久期,且行权收益率将高于最终到期收益率。

2)若投资者担心兑付风险,考虑到发行人为降低回售比例或将调高票面利率,对债券价格和流动性利好,投资者也可选择在回售公告日前后至回售登记日结束前抛掉部分或全部所持个券,降低兑付信用风险。

3)风险偏好较高的投资者可选择在回售登记日结束前进场并行使回售权。即在精选个券的基础上,短期内承担一定信用风险而搏取超额收益。

4)若临近行权公告日,债券呈溢价行情表明市场主流预期不会回售,此时调高票面或超出市场预期,结合公告日当天流动性较好的特点,预计在当天进场,博取票面上调带来的超额收益后择机离场。