华发股份:业绩符合预期,预计未来稳步小幅增长;维持中性评级

华发公布2010年净利润为人民币7.52亿元(每股盈利0.92元),同比增长11%,较我们的预测高2%但较万得市场预测低2%。要点:1)全年净利润率为13%,较我们的预测低2个百分点,主要因为2008年预售的华发新城五期等项目利润率较低。我们预计净利润率将于2011年恢复至14%左右;2)净负债率由2009年的74%下降至35%,表明财务风险较低。不过,我们认为公司较为保守的扩张力度也是一大原因。华发土地购置支出仅占合同销售收入的10%,大大低于A股同业70%的平均占比,这意味着未来几年的新推盘力度将弱于同业;3)鉴于公司2010年未结算合同销售收入为人民币54亿元,我们认为公司2011年预期收入的88%已被锁定,略好于同业80%左右的比率。但受房地产调控政策和相对缺乏新项目影响,我们预计华发2011年预售收入为人民币65亿元,同比小幅下降10%;4)我们注意到华发仍在完善内部激励机制,这一计划的进展可能会影响项目经营进展。

投资影响。

我们维持对该股的中性评级,并略微上调我们的2011年-2013年每股盈利预测,上调幅度小于7%,12个月目标由原来的人民币12.8元微调至人民币12.9元,相对2011年预期净资产价值仍存在50%的折让。该股目前较2011年末预期净资产价值的折让幅度为55%,对应的2011年预期市盈率为11.1倍,而A股同业的折让幅度为48%,预期市盈率为11.4倍。主要风险:上行风险:预售收入好于预期;管理层激励计划好于预期;下行风险:因过度调控而导致预售收入不及预期。