债转股专题研究:市场化债转股去向何方

自2016年10月10日,国务院发布了《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》,以及相关附件《关于市场化银行债权转股权的指导意见》,债转股的推进力度加快,多例债转股项目陆续披露。11月22日,农业银行发布公告,拟成立专门债转股的农银资管公司。债转股的市场化将去向何方,我们从不同的机构角度进行探索。

对于银行而言,债转股是降低不良贷款率和潜在不良的有力手段,同时也担任着为经济降杠杆的重任。银行有望通过债转股,增加股权投资经营,为转型铺路。银行具备规模优势,具备更高的容错率,对于选股标的而言,我们认为在监管层提出的白名单之内,应该更加考虑企业和行业的周期性。从盈利角度来看,最好的标的是处于周期性低点的企业和行业,具备“暂时困难,未来光明”特征更具转股意愿。行业的龙头企业更具备穿越行业周期能力,也是较为适合的转股标的。

AMC在前期的债转股过程中积累了大量的经验,有望成为债转股的实施机构。AMC有望接收银行处置的不良资产包,进行市场化处置,包括进行债转股。地方AMC具有区域优势,面对的地方政策有望更加灵活,助力地方经济降杠杆、去不良。

市场化的债转股,还体现在银行寻找项目的市场化和定价的市场化。目标企业的优质资产,有望增强对债转股的吸引力。

与上一轮债转股相比,本轮债转股政府不兜底。我们认为,未来监管层会在政策层面上给予较大的支持,例如税费减免等,以激发银行和实施机构债转股热情。同时,监管层有望通过政策实施,鼓励和引导社会资金参与债转股项目。此外,债转股对监管也提出了新要求。市场化债转股将在摸索中前进,在前期的发展过程中,可能会出现一些特定的风险。在业务开发前期或难以发现,但随着业务的发展和规模的增大,风险出现的可能性逐渐增加,对监管提出了新要求。

截止2016年三季度末,银行系统的不良资产规模有1.49万亿,信托系统的不良资产有1417.3亿,预期该部分转股规模约为5000亿。本轮债转股不仅限于不良资产,潜在不良和正常类贷款也有望进行转股,预计规模能达到5000亿左右,总体而言,我们预计,本轮债转股的规模有望达到一万亿。

值得注意的是,本轮债转股实现完全市场化操作,未来政策走向、经济趋势以及社会资金反应情况,都会影响未来债转股的规模。如果前期项目实施进度取得较好成果,不排除债转股的延续时间加长、处理规模增大。