鲁泰A:上半年业绩持平,棉价下降及汇率贬值促毛利率提升

16H1收入降3.76%,净利增2.87%

16H1公司实现收入28.31亿元,同比下降3.76%;营业利润4.19万元、同比增2.87%;归母净利润3.45亿元,同比增0.03%,EPS0.37元。收入小幅下滑背景下净利持平主要受益于毛利率上升;扣非净利同比增7.98%,增速高于净利主要为投资收益大幅减少所致。

分产品看,衬衣收入上升0.71%,面料、棉花、电汽收入分别下降2.47%、91.40%、21.48%%;分地区看,香港、日韩、欧美收入分别上升13.43%、15.17%、7.93%,东南亚、国内收入分别下滑20.88%、5.61%。

16H1销售、管理、财务费用率分别升-0.19PCT、+1.49PCT、+0.39PCT;政府补助大幅增长98.31%至1411万元致营业外收入同比增109.40%至2119万元;经营活动现金流量净额较去年同期增55.51%至5.63亿元,主要为购买商品、接受劳务支付的现金同比下降24.63%所致。

订单结构调整,改造部分生产线,受益G20匹染产量增加

分季度看,15Q1-16Q2收入分别-6.32%、-4.79%、+7.55%、+4.12%、-10.20%、+2.33%,净利分别-28.57%、-27.09%、-12.40%、-34.30%、-1.60%、+1.34%;近两年外需疲软,公司接单结构受到影响,小批量订单增多,公司为此进行了部分生产线检修改造,Q1以改造色织布为主,Q2-Q3以改造纺纱为主。产品价格方面,16H1以美元计价价格同比出现下降,但人民币贬值使得以人民币计价价格持平略增;环比来看价格基本持平,在棉价下跌和人民币贬值背景下实属不易。

公司收入变化主要受到销量和产品价格变动影响,16Q1收入下降幅度较大,主要因Q1对色织布生产设备改造以及春节假期增加致生产量有所下降;16Q2公司收入、净利增速转正,主要由于Q2对纱线生产线改造影响较小,同时受G20影响部分匹染小产能关闭、匹染布订单转移到鲁泰,导致Q2匹染布量增8%。

棉价下跌、汇率贬值,而产品价格持平,促毛利率增目前影响毛利率的主要因素包括棉价、产品价格及汇率。公司16H1毛利率同比上升4.08PCT至31.57%,主要是在棉价下跌(16H1同比降6-7PCT)、人民币汇率贬值(16Q1升值约0.50%、Q2贬值2.63%)背景下,产品价格持平所致;其中面料、衬衣、棉花、电汽毛利率分别+4.81PCT、+2.04PCT、-22.79PCT、-6.58PCT。15Q1-16Q2毛利率分别为26.91%(同比-3.63PCT)、28.05%(-4.09PCT)、28.98%(-1.39PCT)、34.22%(+1.92PCT)、31.75%(+4.84PCT)、31.43%(+3.38PCT),环比分别-5.39PCT、+1.14PCT、+0.93PCT、+5.24PCT、-2.47PCT、-0.32PCT。鲁泰目前用棉以长绒棉为主。2016年上半年长绒棉137延续去年下跌态势,自年初下跌12.29%至7月12日的低点20700元/吨,随后棉价小幅回调至8月2日的相对高点21300元/吨、再逐步下降至8月30日21000元/吨。长绒棉价格长期来看处于下跌趋势,主要为种植面积增加、供给增多同时需求端疲软所致;8月长绒棉价格呈现小幅波动,我们判断在今年长绒棉植棉面积不减、单产产量有望提升、下游需求端并未明显改善情况下,随着10月新棉陆续上市、增加供给,长绒棉价格将继续下降。

目前公司色织布接单到10月、衬衣到11月,订单价格环比持平。由于公司提前储备棉花安排生产、目前储备可用到新棉上市前,预计Q3仍采用的是储备棉,原料价格与产品价格变化不大,毛利率环比基本持平;Q4毛利率变动将取决于新棉上市后价格变动以及其对产品价格的影响。

海外产能持续释放,有望获益海外低劳动力成本、TPP优惠

公司已在柬埔寨、缅甸、越南等国建设生产基地(具体情况请见表1)。产能释放方面,2016年公司柬埔寨工厂预计贡献产量近300万件衬衣、目前已经实现盈亏平衡,缅甸工厂已投产、但因人员效率较低贡献产量60-70万件左右;未来几年柬埔寨、缅甸工厂效率预计将继续提高,运营成熟后产量将提升至设计产能的约60-70%。另外,公司越南色织面料项目一期1000万米已于2016年8月投产、预计于明年开始贡献产量。

总体来看,今年柬埔寨和缅甸工厂合计贡献产量增量300多万件衬衫;明年越南色织布一期1000万米、衬衫一期300万件将开始贡献产量,对产能形成较大贡献。未来随着越南地区TPP协议实施,公司有望受益TPP成员国之间零关税优惠、进一步提高产品国际竞争力。

北京思创解散,衬衫定制逐步推进

公司主要以出口业务为主,产品范围涵盖棉花、面料、衬衣等。近年来公司积极寻求新利润增长点,尝试发展线下自主服装品牌以及线上定制业务。

2015.8.27,公司公告解散实体服装零售商鲁丰阳光,并将其所有的15家店铺以及相关人员和资产重组进入北京思创。鲁丰阳光2015年1-6月收入399万元、利润-74万元,因其经营规模和利润水平较小、对公司整体业绩影响不大。2016.4.27公司公告北京思创连年亏损、资金周转出现严重困难,短期内将难以走出持续亏损的困境,因此决定解散全资子公司北京思创、服装实体店业务将终止。业绩方面,2015年北京思创营业收入、利润总额分别为6149万元、-3305万元,占公司合并报表的0.99%、-3.74%;公司已于2015年度对北京思创出资额2520万元全额计提了减值准备,已对北京思创1.17亿元应收账款计提减值准备7259万元;因此本次解散对公司2016年业绩影响不大。

15年上半年鲁泰优纤的“UTAILOR君奕”高端定制平台上线,采用“线上下单、上门量体”的O2O模式,通过君奕官网、微信商城、京东旗舰店和400电话等多种方式便捷地预约和下单,为消费者提供高品质的衬衫量身定制服务。高级男装定制品牌“UTAILOR君奕”推出以来,客户数量和老客户复购率均持续提升,目前业务已覆盖北京、上海、深圳和广州等国内一线城市,2016上半年鲁泰优纤销售量1万多件衬衫、因去年基数低增速较高,但目前收入规模仍较小;公司未来计划加码定制业务寻找突破口,目前在将生产线进行改造调整,待生产端改造成熟后将于明后年在公司层面加大市场推广力度(客户结构中小批量订单转化),定制业务毛利率较高,未来有望贡献新利润增长点。

回购届满增强大股东控制权,未来海外产能释放及人民币贬值贡献业绩增量

2015年7月,公司公告自2015.8.5至2016.8.4不超10亿元分别以不高于15元/股、11.8港元/股集中竞价回购部分A股、B股,从而减少注册资本,增强大股东控制权。由于公司2016年6月23日实施了2015年度利润分派方案,每股派现金红利人民币0.50元(B股每股派现金红利折港币0.60元),因此2016年6月23日后回购最高价分别调整为14.50元/股、11.20港元/股。截至2016年8月4日回购期满,公司累计以港币3.40亿元(含印花税、佣金)、港币9.92-10.55元/股累计回购B股3316万股,占公司总股本3.47%。

我们分析:(1)公司拥有棉花种植、纺纱、漂染、织布、后整理,直至成衣制造的完整产业链,并因此拥有高档色织布生产各环节的成本优势,在国内人力成本上升、产能向海外转移带来纺织行业竞争加剧背景下,公司龙头优势明显、规模效应不断扩大、长期看将受益于行业格局调整带来的集中度提升;(2)公司在柬埔寨、缅甸、越南三个地方布局纺纱和衬衫产能,享受低劳动力成本优势以及TPP关税优惠等积极影响;随着16、17年海外建设产能陆续投产,总体产能将得到提升、增厚业绩;(3)出口占比较大,在人民币趋势性贬值背景下受益程度较大;(4)近两年股息率为4.22%。

考虑到回购减少股本影响,调整16-18年EPS为0.82、0.94、1.04元,对应16年PE14倍、估值较低,维持“买入”评级。

风险提示:海外产能释放不达预期、需求持续疲软。