中国人寿:业绩符合预期,内含价值增长稳健

投资要点。

公司业绩增长符合预期,利润增长主要来自投资端。公司2015年实现归母净利润347亿元,同比增长7.7%,由于此前已公告,增速符合市场预期。公司利润增长主要来自投资端的强劲表现:2015年资本市场牛市推动公司总投资收益达到6.24%,远超过往年度,同时,投资浮盈较2015年三季度末大幅回升230亿元,达到301亿元(较2015年初上升70亿元)。

个险新单保费增长近40%,银保业务结构显著优化。2015年公司个险新业务保费达到479.7亿元,同比增长39.2%,主要原因为2015年代理人资格考试放开和银行理财收益率快速下滑。公司个险新业务价值相应大幅增长33%,达到288.5亿元。公司银保渠道新业务保费872.2亿元,同比稳健增长12%,其中10年期以上新单保费同比大幅增长35.9%,渠道结构显著优化,直接推动银保渠道新业务价值大幅提升120%。

偿二代落地+监管收紧中短期产品,利好公司相对优势提升。1)2016年偿二代正式实施,由于公司以长期价值业务为主,在偿二代下的偿付能力有望提升,从而带来更高的杠杆空间,同时公司内含价值亦有望受益;2)近期监管收紧了对中短期寿险产品的限制,预计以银保渠道短期理财型产品为主中小型公司将受到较大冲击,公司对银保渠道以来较低(银保新业务价值占比仅7.3%),且银保业务结构较合理(中长期业务比例高),受影响十分有限。

盈利预测及投资建议。

公司2015年业绩大幅增长,符合预期。分渠道来看,公司个险新单保费增长强劲,银保渠道业务结构优化成果显著。预计未来随着偿二代落地+监管收紧中短期产品,公司的品牌、渠道、规模优势将提升其在中国寿险市场的相对竞争力,实现内含价值的长期稳健增长。预计公司16/17/18年EPS分别为1.17、1.26、1.51元。目前公司16PEV仅为1.0倍,估值具有较高安全边际。我们认为公司合理估值为1.2倍16PEV,对应目标价27.9元/股,维持“买入”评级。

风险提示。

1.长期低利率环境对投资端的不利影响;2.传统险折现率曲线快速下行对于未来2年账面利润带来较大压力。