ABS投资宝典之二:资产荒下的新宠儿

投资要点

经过两年大牛市,债市基础资产的收益率持续下降,资产荒成为新困局。资产证券化产品在固定收益市场是一个相对小众产品,但近些年来市场规模上升较快。由于其相对收益较高,可以作为资产荒下收益增强的工具之一。

我们在2015年5月发布《寻找ABS投资的“三板斧”》的专题报告,市场反响强烈,很多投资者一直呼唤着续集的到来。几经调整和修改,我们推出了这篇《资产荒下的新宠儿--ABS投资宝典之二》。

本篇报告不仅秉承1.0版本的很多优秀传统,对最新的ABS市场的情况做了详细的解读和归纳,更提出很多新的视角。我们认为,相较于信贷ABS,企业ABS更具投资价值,其较高的收益率不仅可以覆盖风险,还能为投资者带来超额回报。不仅如此,我们还针对ABS的风险识别提出了方法和要点,成为一篇操作性很强的ABS投资手册。

2015年ABS产品延续去年火爆的行情,发行总额为6021亿元,比去年增加86%。尤其是企业ABS,受益于备案制改革呈现爆发式增长。从企业ABS的供给方面看,其发行模式比较灵活,只要有稳定的现金流就可以发行,受到企业的欢迎;需求端来看,企业ABS较高的收益率对基金、券商资管、银行理财具有吸引力,甚至出现供不应求的情况。

企业ABS收益率与同时期同等级同期限企业债利差在150BP以上,具有吸引力,即使考虑流动性溢价,也明显存在估值洼地,可以获取超额收益。

ABS收益率可观,但风险可控。截止目前,ABS并未出现信用事件。我们认为,主要有两个原因:企业ABS具有强大的内部增信(结构化安排),以及目前仍然属于制度红利阶段,资产池质量总体较好。

由于基础资产种类较多,不同的ABS产品之间的差异性非常大,需要有完善的风险识别方法论。根据基础资产特点分为债权类和收益权类,债权类中又分为静态池和动态池。我们对ABS产品的类型进行分类解析,对于每个类型产品都借助案例详细地进行风险排查,便于投资者按图索骥。

总体来说,收益权类ABS风险总体大于债权类ABS,债权类中动态资金池比静态资金池风险稍大(循环购买安排存在较大提前偿还风险和现金流管理风险),当然这也要针对不同项目,并非一概而论。

债权类资产证券化产品的绝对资质把握最关键的两点在于:资产池基础资产的判断以及资产池现金流的保障。在基础资产特征的判断中,需要重点关注行业分布(集中度、行业评级等)、历史违约情况、贷款笔数、回收率等对资产池质量的影响;而在现金流保障中,重点关注超额利差、有无现金流断档、贷款期限匹配、摊还方式以及增信措施对现金流的保障程度。

动态池ABS比静态池的不确定性更高,由于涉及循环购买结构,因此应该特别关注资产管理人的资质、提前清偿条款、明确基础资产入池标准、以及基础资产的稳定性和可持续性。

收益权类ABS面临的主要是因外部因素导致的经济风险而非交易对手的信用风险。投资人除了关注现金流的稳定性之外,还应关注发行人自身的信用质量(差额补足)和担保方的信用质量。