2015年12月15日债券点评:写在议息会议之前,加与不加,债牛都在那里

债市展望:美联储年终加息与否的大戏即将揭晓,目前市场对加息的担忧较大,加上许多海外分析师一致唱多加息次数,有的甚至达到夸张的连续加息4到5次,市场担心一旦连续加息,资金出逃,人民币贬值压力很大,从而对债市造成较大冲击,于是我们写了这篇随笔。

这次12月的议息会议,美联储大概率会加息,但是会后的表述多半会是“2016年及之后继续择机加息”的论调,我们认为,美联储连续加息概率非常低,部分海外机构的预测以及美联储的表述,不过是为了继续吸引国际资本流入美国的手段,(其实12月加息之后美联储已经陷入被动)真实加息次数很可能低于预期。

首先,2004年那次连续加息,对美国经济造成较大伤害,甚至引来了次贷危机,连续加息势必对目前并不强劲的美国经济带来巨大冲击;其次,是美国通胀,这次和2004年的情况不同,当时全球大宗商品价格依然在上行通道中,中国和欧元区经济依然强劲,支撑通胀走高。但是目前全球经济下行压力很大,需求疲软,通缩风险席卷全球,通胀难以大幅上升,此外,核心PCE目前依然偏低。因此,从通胀角度看,美联储也很难走上连续加息的通道。我们认为,如果这次加息,对于完成美国的利率正常化已经起到了很大的作用,美联储继续大幅加息没有理由。

其次,即使加息之后美元走强,国内外息差收窄,难道中国央行会放弃货币政策的独立性?我们深以为不然。目前国内经济依然下行风险较大,企业部门杠杆率很高,如果收紧货币政策,很容易打爆实体经济,宽松是必然。此外,从海外经验看,为了保护汇率而放弃货币政策的独立性,贸然跟随加息或者实施紧缩的货币政策,无疑是南辕北辙,只会加速汇率的崩溃。央行可以选择收紧资本项,适度贬值。从经济学基本的理论,除非恶性贬值,贬值本身并不是利率上升或者下降的原因,只是在利率下降时,往往伴随了贬值。

所以,如果这次美联储选择加息,正常情况下,只会短期扰动资金面,最近几次美联储收紧货币政策(如退出QE)都存在3个交易日左右的资金面冲击,对于长端利率的负面冲击有限,一旦调整就是买入机会。之后,央行大概率会选择国内投放流动性和收紧资本项双管齐下的方法去进行对冲,而不是选择加息去迎合美联储,所以即使之后美联储继续加息,对国内债市负面影响非常有限。

当然,还有一种可能,即美联储12月不加息,那么全球的不确定性因素将大幅提升,风险资产受损,无风险资产受益,国内债市受益。

总结一下,如果这次加息,长端利率短期调整就是买入机会,如果不加息,风险偏好下降,债市受益。