中国娱乐:年轻一代、电影和互联网推动行业强劲增长;买入万达院线(摘要)

电影票房将翻一番以上:2020年达1,084亿。

过去十年中国电影行业经历了快速增长,我们认为这一趋势将持续;我们预计2020年中国总票房将达人民币1,084亿元(2014年之后的年均复合增速为24%),观影人次将翻番至30亿(年均复合增长24%),主要受到以下因素推动:1) 中国娱乐支出的上升,2) 电影票价承受能力的改善,3) 电影观众及其偏好的变化,也即新一代年轻人成为消费者主力、网上购票比例上升。我们还预计供应将增长以满足需求的增长,银幕数量将达到73,000左右(年均复合增长21%),原因在于丰厚的院线回报和商业地产的开发支撑了影院的扩张。

院线行业仍然分散并将经历整合。

中国院线行业仍然分散,但分散程度取决于其各公司在价值链上的地位;影院投资子行业较院线更为分散。我们预计该行业将经历整合,大中型公司有望受益,原因在于提供优质服务的巨大成本将挤压部分企业的盈利能力;同时较大的公司也可能收购较小企业以扩大市场份额。另一方面,巨幕市场相对集中,IMAX 在其中占到主导,票房份额为80%左右。

互联网是重塑行业的主要力量。

2015年上半年,网络票房首次超过线下票房(网络票房约占总票房的60%,而2014年为45%),我们预计该趋势将继续。网上购票平台的主导地位可能会给院线利润带来压力,但我们预计院线将以建立会员系统及完善互联网策略来应对。以万达院线为例,公司拥有4,000万活跃而忠诚的会员,且网络票房对收入的贡献达55%左右。

股票推荐。

我们对万达院线首次覆盖并评为买入,基于长期贴现 EV/EBITDA 的12个月目标价格为人民币132.77元。由于公司生态系统独特 – 拥有商业地产业务、范围较广的会员系统,且与上游电影制作企业的整合较好 – 我们看好该股。维持对IMAX 中国的中性评级,基于EV/EBITDA 的12个月目标价格为51.30港元;虽然公司拥有完善的业务网络、与上游制作公司和下游影院的关系密切,但我们认为其估值合理。