10月金融数据点评:年末效应致信贷刹车,央行年内还有一次出牌机会

10月信贷数据与货币供应量数据背离。货币方面,10月M2余额为136.10万亿元,同比增长13.5%,增速比上月及去年同期分别高0.4和0.9个百分点。M1余额为37.58万亿,同比增长14.0%,增速较上月及去年同期分别提高2.6和10.8个百分点,创2013年1月以来的最高增速。10月M1与M2同比增速提升,其中M1增长更快,一方面反映了市场流动性充裕,这与10月央行降息降准以及多次逆回购等宽松货币工具有关;另一方面M1增速时隔近5年再度超过M2增速,反映了市场对资金的流动性偏好增强,且货币传导机制再度恶化。

信贷方面,10月新增人民币贷款5136亿元,较上月的10500亿下降近一半,创2014年7月以来新低,低于我们预期的8000亿。分项来看,10月居民及非金融性公司短期及中长期新增贷款集体出现大幅回落,其中居民户新增人民币短期贷款由上月的948亿降至-327亿,中长期贷款由上月的3256亿降至1998亿,反映了居民短期流动性需求的下降,而中长期借贷的萎缩或部分反映了房地产“银十”行情不及预期的影响。非金融企业新增贷款由上月的6263亿下降近一半至3881亿元,其中中长期贷款由3555亿降至1519亿,短期贷款则由2169亿降至302亿,或反映了金融市场监管增强后企业流向资本市场的资金减少,而中长期贷款下降主要反映了企业融资意愿下降或融资能力不足。10月信贷数据在股灾影响消退后的9月高位上大幅滑落,部分归因于年末金融机构主动收缩信贷。结合M2与信贷数据来看,在M2增速继续回升的情况下信贷大幅萎缩,反映了当前的信贷萎缩并非由流动性造成,而是年末效应以及不良贷款率飙升共同导致银行惜贷,此外企业缺乏有效市场需求、对市场预期不佳导致企业借贷意愿下降。

社融数据也验证了这一判断。10月社会融资总量为4767亿元,较上月的1.3万亿下降了63%,较去年同期减少1770亿元,创去年7月以来的最低值,主要由信贷萎缩造成。分项来看,社融口径中对实体经济发放的人民币贷款较上月下降46%至5574亿元,验证了实体经济信贷萎缩;外币贷款下降额由上月的2344亿收窄至1317亿元,这与10月人民币的干预性升值有关;表外融资继续萎缩,延续了此前数月的趋势,而表内融资同样出现下滑。其中股票融资降至121亿元,为2013年10月以来的最低值,反映了股市降温及IPO暂停的影响,预计IPO恢复后股票融资将有所回升;债券融资由上月的3270亿降至2516亿元,今年2月以来首次出现下降,或反映了市场的降息预期导致企业暂缓发行债券。

总体来看,10月金融数据一方面反映了年末的信贷收紧效应,另一方面也折射出当前市场的一大困境,即流动性充裕但实体经济信贷萎缩的悖论。这一困境从根本上说归因于经济转型进展依然滞后、有效需求不足以及金融机构不良贷款风险上升的综合影响。在这一背景下,央行从源头上持续放宽货币政策的边际效应将不断递减,走出困境的唯一途径仍然是加速经济结构转型,同时有效抑制金融机构坏账带来的风险。尽管货币政策的放松无法改善当前疲弱的需求,但其对抑制金融机构风险仍有一定益处。另一方面,截止今年10月份,金融机构新增贷款已达10.4万亿,较去年同期增长了26.5%,较2009年金融危机时也增长了17.0%。从今年贷款的大幅增长来看,年内货币政策已无多少再度宽松的必要。然而,目前央行仍有意创造流动性宽松预期,加之11月经济数据依然严峻的可能性较大,央行或赶在美联储加息之前再进行一次降息降准操作,并借此为本轮宽松暂时画上一个句号。