江铃汽车:业绩超预期,4季度进入高增长期

公司公布2015年三季报:3季度实现销售收入 49.8亿元,同比下滑 14.5%;归属于上市公司股东的净利润4.6亿元,同比增长25.2%;每股收益0.53元,超出了我们的预期。1-3季度累计实现销售收入169.7亿元,同比下滑6.2%;归属于上市公司股东的净利润15.4亿元,同比增长0.6%;每股收益1.78元。3季度公司在收入有所下滑的情况,业绩仍实现较快增长,主要原因有:1)毛利率同比增加0.5个百分点;2)管理费用和销售费用减少,促使三项费用率同比减少0.8个百分点;3)营业外净收入同比增加8,820万元;4)所得税率同比下降2.3个百分点。新车型上市,4季度销量及收入即将恢复增长,也将提升整体盈利能力,我们预计2015-2017年公司每股收益分别为2.54元、4.58元和6.05元,给予2016年10倍动态市盈率,合理目标股价45.80元,维持买入评级。

支撑评级的要点

新车型上市,4季度收入即将触底反弹。公司在连续两个季度销量及收入出现同比负增长后,随着福特撼路者在10月底上市,4季度销量及收入均有望触底反弹,进入高增长期。我们预计4季度公司销量有望达到9万辆,同比增长13%,销售收入同比增长20%左右。

新车型投产,盈利能力将超预期。公司目前主要靠销量占比25%-30%的福特全顺贡献利润,该车平均售价约为12万元(扣税),即将上市的福特撼路者平均售价将是全顺两倍,后续上市新全顺、驭胜改款及自主紧凑型SUV 等车型售价与现有全顺相当或更高。新车型上量将推动公司整体毛利率上升,加之公司全部研发支出费用化,新车上市后费用率有望下降,促使净利率提升明显,产品盈利能力将超预期。

评级面临的主要风险

1)SUV 等新产品市场开发效果低于预期;2)中小企业经济活跃度下降,导致轻型商用车需求下降;3)原材料、人工生产成本快速上升。

估值

我们预计公司2015-2017年每股收益分别为2.54元、4.58元和6.05元,给予公司2016年10倍动态市盈率,合理目标股价45.80元,维持买入评级。