兄弟科技事件点评:维生素B1涨价提升业绩,增发募资谋求异地扩张

事件:

11月18日兄弟科技发布公告称,公司正在筹划非公开发行,从即日起开始停牌。另外,从今年4月以来公司主要产品之一维生素B1进入涨价通道,其价格从108元/公斤涨至185元/公斤,涨幅71.3%。

主要观点:

1.非公开发行助力公司异地扩张

兄弟科技以铬鞣剂起家,下游主要是皮革制造行业,之后公司陆续投产维生素K3、维生素B1和维生素B3,进入原料药、饲料领域。由于公司海宁总部受周围环境限制,无法满足公司持续发展的要求,公司开始寻求异地扩张。目前公司已经在江苏大丰建立了生产基地,主要生产维生素B1等产品。今年6月,公司与江西彭泽县政府签署合同,计划在彭泽投资50亿元(首期12亿元),发展精细化工、医药化工等项目。截至到今年3季度末,公司股东权益8.1亿元,总资产11.7亿元,因此要实现在彭泽的投资,公司亟需从资本市场获得融资。预计公司非公开发行将在2015年中期完成,届时公司新项目的投资进度将加快,公司有望进入新的快速增长周期。

2、供需结构改善,维生素B1扭亏为盈

维生素B1属于小品种维生素,全球每年的消费量在8000吨左右。在维生素B1领域,主要生产商包括兄弟科技、江西天新制药、湖北华中制药和帝斯曼。其中兄弟科技维生素B1产能约2000吨,江西天新和湖北华中维生素B1产能均为4000吨。整体来看,维生素B1产能大于需求,这也是2014年1季度之前维生素B1价格低迷,生产企业大面积亏损的主要原因。今年4月江西天新的维生素B1装置由于环保等因素生产受到影响,并于7月中旬开始停产检修1个月。于此同时,维生素B1的出口量出现同比增长,其中5、6月出口量分别为613吨和609吨,同比增长17%和19%。在供应受限和出口增长的双重推动下,维生素B1价格上升,4月报价在108元/公斤左右,到11月报价涨至185元/公斤。由于目前行业竞争格局稳定,市场集中度高,我们预计未来1年维生素B1价格仍将维持高位,生产企业将扭亏为盈。

3、铬鞣剂成本下降,盈利好转

铬鞣剂收入规模小幅下降,毛利率出现回升。受到下游皮革行业景气度下降的影响,2013年以来公司铬鞣剂的收入规模出现小幅下降。2014年上半年公司铬鞣剂业务收入1.04亿元,同比下降约18%。但是铬鞣剂上游原料价格大幅回落,其毛利率反而回升至17%左右,同比上升约15个百分点。目前公司铬鞣剂产能约45000吨,在行业中具有规模和技术优势。此外,公司采用铬鞣剂和维生素B3联产工艺,有效降低了成本。

4、财务费用下降,走出收购失败阴影

公司上半年扭亏为盈,财务费用下降是主要原因之一。上半年公司财务费用为-120万元,去年同期为2037万元,财务费用下降主要因为公司收购中华化工失败后大幅减少了拆借资金和长期负债,使得公司从2013年2季度开始利息支出大幅下降。明年公司非公开发行完成后,资金实力将进一步加强。

结论:

整体而言,公司在铬鞣剂、维生素K3、B1等领域具有较强的竞争力,但受制于下游皮革行业的景气度较低,导致公司2012年开始业绩下滑。另外,收购中华化工失败也使公司在经营上走了一段弯路,影响了公司正常的发展。从今年前3季度的情况看,公司已经重新回到发展的正轨上来。维生素B1、B3和铬鞣剂的毛利率均明显回升,财务费用大幅下降。可以预见,今年是公司业绩反转的一年。此时公司筹划非公开发行,将助力公司未来几年的成长。预计公司2014-2016年EPS分别为0.21元,0.33元和0.50元。当前PE分别为67.3倍,42.8倍和28.3倍,维持”推荐”评级。