伟星新材:短期受益油价下跌,长期看好公司优质的成长性

近期国际原油价格持续下跌,公司主要产品的原材料PPR与PE树脂价格变动与石油价格紧密。且因PPR直向消费者,具备强有力的议价能力。我们认为公司将受益于成本下降,且前期因担忧地产投资估值不高,未来成长性将支撑估值回归。

投资要点:

石油降价将成为利润率上升的最直接推动力,EPS对油价敏感性约0.5倍。公司两大产品PPR不PE管共占据收入的51%不31%,公司总体成本结构中原材料占据73%的比重,原材料主要为PPR不PE合成树脂。树脂价格主要受两个因素影响:一是国际原油价格;二是国内树脂行业本身供求关系。一般来说,树脂涨跌幅会小于石油,传导到下游的时间也会有所滞后。2008年-2009年原油降幅最高幅度达到69%,公司09年PPR不PE原材料采贩价下跌25%不27%,PPR不PE管毛利率各自上升10不5.8个百分点。本轮石油价格至今下跌约45%,同期PPR不PE树脂跌21.9%不23%,虽然中间仍因在树脂环节的传导有一定影响,但我们估计本次石油降价对公司影响仍较大。因为有约2个月左右原材料的库存,预计成本下降在明年将体现更为明显。根据我们的敏感性分析,石油价格每变动10%,公司业绩增速变动5%;基于明年油价大致在65元美元左右的预测,则明年公司毛利率将上升至44%,EPS约为1.19元。

地产短期影响无需太担忧,“产品+服务”模式使得PPR成为高盈利增长的保证。

受地产投资下滑影响,公司下半年收入增速下滑至11%左右,这种情况预计将持续至明年上半年,但我们认为这是短暂的影响。因公司坚持优先发展零售业务的战略,随着渠道密度加强、“星管家”服务的推广,品牌认可度快速提高,PPR目前仍保持约20%左右的增长。而公司在近两年调整优化产品结构后,PPR管在收入占比已超过一半,且利润率高企;仍14年上半年好于业内其它公司的增长看,零售依赖于产品+服务的模式已证明其成功性。因为PPR以扁平化渠道进行销售,议价能力强,在目前原材料价格明显下行的背景下,我们判断PPR的价格变动将不会太大;且因PPR在产品中占比仍有提升空间,将保证公司盈利增长。

低估值又持续成长的特征在未来将更受市场青睐。伟星目前在管材市场中的占比仅有6%,虽然在全国各区域的竞争格局不同,但公司渠道扩张及品牌树立有望在各地打开市场。PPR管受益消费升级,替代传统管材的逻辑仍然成立,有望保证年均25%左右的中长期增长。市场前期因担忧地产投资下滑,股价中实际中并没有反应公司这种稳定成长的特征而出现低估。且公司管理优秀,现金流充沛,分红率一直维持在5-6%,这种优质标的有望受到市场进一步的认可。

短期股价受益油价下跌后的利润率提升,长期则源于本身成长性。基于明年油价在65美元,能够部分传导至树脂价格的假设,我们调整公司14-16年EPS至0.86元、1.19元不1.5元,对应增速为19.3%/38.9%/26%。目前对应15年PE估值仅12.5倍,估值偏低,继续强烈推荐。

风险提示:房地产投资增速大幅放缓;原材料价格大幅上涨。