银座股份:地产结算减少拉低业绩

投资建议:预计公司13-14年EPS分别为0.71元、0.87元,目前股价对应PE分别为10X、8X。公司是山东省商业龙头,内生外延双轮驱动,次新门店陆续进入业绩释放期,业绩弹性大,维持“推荐”评级。

要点:

业绩符合预期。公司上半年实现营业收入72.67亿元,同比增长12.14%;归属于上市公司股东的净利润1.70亿元,同比增长1.29%;扣非后净利润1.55亿元,同比下滑6.71%;EPS0.3267元;业绩符合预期。

收入稳步增长。自2008年开始,公司外延扩张提速,公司营业收入也随之高速增长。2013上半年,公司新开7家门店,在外延扩张的拉动下,公司上半年实现营收72.67亿元,同比增长12.14%。分行业来看,商业营业收入71.39亿元,同比增长14.65%;房地产业营业收入1.28亿元,同比下降49.61%。分地区看,淄博、潍坊、菏泽、东营、滨州、德州、威海增速较高,同比分别增长17.68%、10.08%、23.2%、13.51%、16.85%、16.51%、148.15%。我们认为,在外延扩张拉动下,2013年公司商业收入仍将维持15%左右的增速。

房地产收入下降影响业绩。公司上半年归属于上市公司股东的净利润1.70亿元,同比增长1.29%。主要是由于公司之孙公司山东银座置业有限公司投资建设的济南振兴街项目中附带建设的商品房在去年大部分交房结算,导致2013上半年实现房地产营业收入1.28亿元,同比减少49.61%,房地产业的主营业务利润3319万元,同比减少60.62%。

毛利率下滑,期间费用率保持稳定。公司上半年销售毛利率17.96%,下滑0.69个百分点。其中商业毛利率14.3%,下滑0.45个百分点,我们认为,商业毛利率下滑主要是两方面原因:(1)公司培育期新店较多;(2)打折促销拉低毛利率。房地产业务毛利率26.03%,下滑7.28个百分点,主要是振兴街项目大户型住宅毛利率较低。公司期间费用率13.86%,上升0.02个百分点;其中销售费用率10.23%,上升1.33个百分点;管理费用率2.11%,下滑1.26个百分点;财务费用率1.52%,下滑0.05个百分点。销售费用率上升和管理费用率下降主要是公司对销售费用、管理费用中的费用项目进行调整,核算范围有所变化所致。青岛李沧项目商业部分预计年内开业,青岛乾豪项目和济南置业天桥项目预计将于14年建成,且后期公司暂无大型综合体项目,财务费用压力有望在2014年开始出现缓和。

店龄结构改善将带动公司盈利水平逐步提升。公司快速扩张期所开的门店逐渐走出培育期,开始贡献利润,公司门店店龄结构日趋改善,3年以上门店的占比仍将逐步提升,预计2013年公司3年以上门店占比将提升至50%以上,店龄结构改善将带动公司盈利水平逐步提升。

深耕山东市场,拓展省外市场。2013年上半年,公司继续推进零售主业立体化发展战略,精耕细作山东市场,不断完善省内各地市及县乡市场布局,积极拓展省外河北等周边省份市场。公司先后在济南、滨州、临沂、淄博、保定开设7家门店,公司旗下拥有的门店覆盖山东省12个地市和河北省石家庄、保定,公司托管的大股东山东省商业集团有限公司控股子公司山东银座商城股份有限公司旗下所有非上市商品零售门店增加到43家。

风险提示。宏观经济复苏不达预期;新开店培育低于预期。