苏宁云商:业绩低于预期,毛利率大幅下降为主因

业绩低于预期,1Q2013净利润同比下降48.19%:1Q2013公司实现营业收入272.00亿元,同比增长20.14%;归属于母公司的净利润4.93亿元,同比下降48.19%;EPS为0.07元,低于我们之前0.09元、同比下降30%的预期。实体店方面,1Q2013新开连锁店11家,关闭/置换连锁店71家,报告期末公司共计拥有连锁店1604家,一季度同店增速为增长10.13%;而易购方面一季度实现收入44.99亿元(含税,不包含红孩子及商旅、充值等虚拟产品代售业务),自二季度起,红孩子公司相关的损益将纳入公司合并利润表范围。公司预计2013年1-6月归属于上市公司股东的净利润区间为7.02亿至10.52亿元,较上年同期下降40%-60%。

一季度收入增速较高,线上业务大幅增长、去年基数较低为主因:1Q2013公司收入增速回暖,达20.14%,主要是由于公司内部持续推进的一系列调整、优化举措效应逐步显现,线下平台销售企稳回升,而线上业务收入较去年同期大幅增加25.76亿元(含税),同比增长134%;此外去年同期由于家电激励政策退出影响,基数较低也是重要原因。而1Q2013公司利润增速虽然较4Q2012的-77%有所改善,但仍然是大幅下滑,主要是由于毛利率大幅下降所致。

毛利率大幅下滑,期间费用率同比略有提升:1Q2013公司综合毛利率下降2.96个百分点至16.16%,主要是由于线上业务快速增长,但毛利率水平偏低所致,我们预计随着未来线上业务收入规模的增加,毛利率仍将呈现下降趋势。报告期内,公司期间费用率同比上升0.18个百分点至13.49%,其中销售/管理/财务费用率分别同比变动0.10/-0.28/0.35个百分点至11.15%/2.62%/-0.27%。公司销售管理费用率有所上升,主要是由于公司关闭/置换绩效较差店面,支出有所增加,同时公司为提高电子商务业务的竞争力,加大了包括广告宣传等各项投入;而财务费用有所增加,是由于计提公司债利息所致。

处于业务转型阵痛期,维持中性评级:我们大幅调整公司2013-2015年EPS分别为-0.08/-0.03/0.00元(之前为0.32/0/36/0.39元),未来三年复合增长率为-77.5%。公司目前以建立线上线下同价为核心,加快线上线下经营体系的全面融合,将大幅降低线下实体店的毛利率,因此短期对公司业绩有一定负面影响。公司处于业务转型的阶段性阵痛期,短期公司经营复苏拐点未显现,我们给予公司未来6个月目标价为5.5元,维持中性评级。展望13年情况,我们认为公司可能出现收入稳步改善但利润受毛利率下降大幅下滑的局面,建议密切关注同业电商竞争的价格战情况。

风险提示:网购增速低于预期,行业整体复苏低于预期。