贵州茅台:二季度业绩略低于市场预期

报告摘要:

事件:205年中报公司共生产茅台酒及系列产品基酒24487.42吨,实现营业收入157.79亿元,同比增长10.17%;实现净利润78.88亿元,同比增长9.11%;EPS为6.91元。

二季度业绩增速略低于市场预期:分季度看,Q1、Q2分别实现营业收入87.60亿元、74.25亿元,同比增长15.5%、5.6%,在行业持续深度调整的艰难局面下,公司收入继续保持稳定增长实属不易;Q1、Q2分别实现净利润46.28亿元、37.36亿元,同比增长17.1%、0.7%,利润增速低于收入增速主要原因是:

(1)茅台酒及系列酒的毛利率下降,特别是系列酒毛利率同比下降12.08%,使综合毛利率同比下降;

(2)管理费用和财务费用增加。分区域看,海外实现收入4.28亿元,同比增长36.37%,在基数较小的情况下,表现亮眼。

管理费用率小幅增加、净利率出现较大幅度下滑:二季度公司销售费用率4.71%,同比上升0.19%,主要系公司促销费用减少;管理费用率12.22%,同比增长1.39%,主要系职工薪酬、新增基酒储存酒坛费用增加;财务费用率-0.17%,同比上升0.25%,主要系银行承兑汇票贴现增加了贴现利息支出;毛利率91.90%,同比上升-1.11%;净利率51.65%,同比增长-2.36%。

二季度应收票据39.55亿元,创历史新高:二季度末公司应收票据持有量达到39.55亿元,比一季度增加11.47亿元,创历史新高,我们预计是公司给予经销商的一些优惠的销售政策;存货金额162.84亿元,比一季度增加6.65亿元,也创历史新高;预收账款23.37亿元,比一季度减少4.54亿元;经营活动现金流量净额27.90亿元,环比一季度增加6.78亿元,改善显著。

盈利预测与投资评级:我们预计公司2015-2017年EPS分别为13.12元、14.57元、16.31元,对应PE分别为14倍、13倍、11倍,首次覆盖给予公司“增持”评级。

风险提示:终端需求大幅下滑风险。