海天味业:渠道局部略作调整,长期向好趋势不变

投资要点

平安观点:

老产品营收喜忧参半,新品扩张有序进行。1H15酱油增速放缓,主因在于经济下行、产品提价影响销量以及华东地区局部渠道调整;蚝油受益于行业渗透率提升,仍保持26%的高增速;酱料中黄豆酱维持16%增长,拌饭酱销售超预期,产能出现瓶颈,上半年销售约1亿同比持平,估计年内2-3亿规模;食醋是后续可能重点打造的品类,上半年有近20%增长。新品中料酒已有系列产品上线,1H15规模约几千万;苹果醋由于内部测试反馈仍需要调整,暂未面向市场推出,猜测16年上市概率较高。往2H15看老产品中酱油短期仍有压力,蚝油仍可维持高增长,新品料酒、食醋按节奏投放,品类扩张有序进行。

华东渠道调整致营收增速放缓,产品结构捋顺可重回增长快车道。华东地区在高速发展的同时也暴露出问题,主要是当地经销商以经营主力明星产品为主,销售新品动力不足导致该区域产品结构老化。公司上半年对该区域进行产品结构升级,配给经销商新品销售指标,同时对渠道进行调整,短期对销量产生负面影响,并可能持续至3Q15。产品结构捋顺后,公司可能在当地商超发力,将带动华东地区营收增速重新回到正常水平。

渠道细化仍将贯穿始终,积极拓展商超与电商渠道。海天渠道仍有细化空间:成熟地区渗透率仍可提升,如上海人均年消费海天12元,低于佛山、广西地区人均30元水平,可通过调结构、细化覆盖区域等方式抢占市场份额;非成熟地区县级空白市场较多,可能表明其上级地级市销售力量不足,仍有增加经销商动力与需求。公司维持餐饮渠道优势不变,同时积极开发商超与电商渠道:已成立KA 部专门负责商超的拓展与维护;利用天猫商城开展电商自营,开发出适合网络销售产品(包装上采取小规格、非玻璃瓶,品类上增加西式调味料),以顺应当前消费趋势。估计未来渠道细化仍是主要任务,同时配合全渠道发展,竞争实力将得到进一步提升。

江苏产能投放为后续增长提供支持。公司募投项目第三期50万吨产能将于16年满产,届时募投项目全部完工。江苏基地计划产能70万吨,包括蚝油、食醋、酱料等非酱油调味品,15年底将正式投产,计划5年完成产能消化,基地建成后将很好地延续产能扩张,为后续增长提供支持。

盈利预测与估值:维持15年EPS 不变,预计公司15-16年实现每股收益0.92和1.08元,同比分别增19%和17%,最新收盘价对应的PE 分别为33和28倍;考虑到海天为调味品龙头,其品牌与渠道优势将长期存在,同时有可能并购具有地方特色或带有地理性标志的调味食品,具有外延扩张预期,维持“强烈推荐”的投资评级。

风险提示:原料价格上涨或食品安全亊件。