东风集团股份:预计2季度盈利增长依然面临同比压力

15年1季度东风汽车集团股份总销量同比下降3.4%,实现归属净利润32亿人民币,同比下降8.1%,主要由于日系品牌合资公司本田和尼桑年初至今销量表现不佳,造成投资收益同比下滑27.9%至21亿人民币。1月份公司完成了为期两年的商用车业务重组,牵手沃尔沃卡车公司成立了新的商用车合资公司。展望未来,我们预计公司总体销量情况较1季度有望小幅恢复,但鉴于去年同期基数较高,我们仍对短期内,特别是15年2季度的盈利同比表现持谨慎态度。因此维持持有评级,目标价保持12.80港币不变。

支撑评级的要点

15年1季度,东风总销量同比下降3.4%,主要是由于商用车销量同比减少15.5%,而乘用车销量微降1.2%。在商用车板块中,尽管重型卡车销量同比下降17.1%,但表现仍好于同比骤降33.7%的行业平均水平。乘用车板块各企业表现参差不齐。柳州汽车和东风乘用车销量同比分别增长21.8%和47.3%,而东风日产和东风本田的销量则同比分别下滑10.9%和17.0%。

15年1季度报告收入344亿人民币(根据权益法算出),同比大幅增长112.6%。我们认为由于新增加了2014年9月刚刚成立的东风PSA 的销售收入,收入增长被合并法的变动所放大。因此损益表中的收入同比增长情况和其他关键比率要到15年4季度才具有可比性。

15年1季度,公司实现投资收益(主要来自合资公司和联营公司)21亿人民币,同比骤降27.9%。由于销量和盈利能力双双下滑,我们预计来自东风日产和东风本田的盈利贡献将会大幅减少。这两家公司在2013年和2014年贡献了大约85%投资收益。

1月份,公司宣布已向沃尔沃卡车公司转让商用车业务45%股权,交易金额为55亿人民币。此次交易之后,在新成立的商用车合资公司中东风所持股份占55%,沃尔沃占45%。

我们预计未来公司总体销量有望小幅恢复。特别是东风本田随着新车型XR-V 的爬坡上量,再加上前期基数较低,因此我们预计4月开始销量同比有望转为正增长。东风日产方面,由于大多数新车型要到今年下半年才能贡献增量,预计2季度销量或将维持负增长,但同比降幅相比1季度有望缩小。

评级面临的主要风险

日系车销量不稳定;新车型销量或上市速度不及预期。

估值

我们大致上保持2015-2017年盈利预测不变。由于去年2季度确认的PSA投资所获得的一次性收益数额较大,我们预计2015年总体盈利同比下滑超过10%。

目前东风股价目前对应8.0倍2015年预期市盈率,我们认为该价格是公允的。维持持有评级和12.80港币目标价不变。