海外宏观专题:美元强势趋势难改,与商品相关性渐弱化

美元指数的此轮升值始于2014年下半年,升值幅度一度达到了25%。近期美元指数在美联储偏鸽派表态影响下开启了回调,目前仍没有企稳。对于影响美元指数的因素、后期走势的判断以及相兲影响,我们观点如下:

经济周期与货币政策差异主导强势美元

1)美国经济复苏依然具备领先优势。美国经济去杠杆化已经完成,总负债率已经回到了危机前的水平;能源独立性的增加也提供了比较优势;股票市场和房地产市场的财富效应已经在美国耐用品消费等领域显现。而欧元区在量化宽松的初期,经济边际改善幅度仍然较弱,日本则面临长期增长潜力不足的问题。2)美国货币政策与主要经济体的差异性仍然客观存在。货币政策差异化对美元的支撑主要体现在市场对美国货币收紧相对力度的预期上面,虽然这种预期会有所波动,但货币差异逻辑对美元的整体利多将一直延续至美国首次加息以及外围国家货币政策出现收紧预期。

此外,潜在的避险与投机因素均对美元构成支撑。2015年是欧洲多个国家将举行政治选举,反对党大都奉行反欧盟主义,一旦反欧盟政党在选举中扩大优势,势必会降低欧元的吸引力,从而利多美元。从市场投机角度来看,当前美元指数由多头主导,且从投机多头的仓位来看,仍存在进一步做多美元指数的空间。

短期回调不改变美元升值趋势

综合考虑美元升值的经济周期与货币政策差异化两大逻辑以及避险、投机等其他因素,我们判断:1)美元指数此次回调的幅度和持续时间相对有限,进入二季度美元指数的支撑因素将会增强。2)随着美国加息预期的再次升温,美元将重回升势,预计美联储6月份FOMC会议之前市场会再次形成较强的加息预期。而年内欧元兑美元汇率将逼近1.0,美元兑日元汇率将升至130,英镑兑美元将降至1.4,美元指数或升至105左右。3)如果出现避险等扰动因素,比如欧洲选举引起政局动荡,或者欧元区通胀持续不及预期,那么美元指数可能升至110的高位。

新关市场货币贬值仍未结束,强美元之下商品与美元的负相兲将弱化

未来新关市场货币仍将扩大跌幅。新关市场货币贬值的压力主要来自经常账户的失衡、大宗商品价格的疲软以及低通胀压力;其中,南非、巴西、印尼、土耳其以及韩国等国家仍将面临较大的货币贬值压力。另外,由于人民币对美元汇率相对其他货币波动较小,由此会带来人民币汇率高估问题,这将抑制外需对经济的正面贡献,因而中国宏观政策将偏向支持刺激内需。

在美元升值背景下,大宗商品与美元负相兲兲系将弱化,商品价格走势将由自身供需基本面主导。美元作为商品贸易结算货币,其与大宗商品的负相兲仍然存在,但由于大宗商品金融属性的逐步弱化,商品与美元整体的兲联系将显著下降。结合美元升值可预见性的增加,美元波动对商品影响将表现为非对称性,也就是说美元上涨时的利空影响小于美元走软时的利多支撑。