宇航及防务(A&D)行业动态点评:民用航空工业望“心”兴叹

CJ-1000研制进展的坎坷是国内民用航发整体技术水平的缩影

在国内业界已有预研成果的基础上,大涵道比涡扇发动机CJ-1000的研发将按照“突破单项关键技术-部件验证-核心机-验证机-型号研制”的路径展开。验证机CJ-1000AX采用10级高压压气机、单环腔燃烧室、6级低压涡轮和2级高压涡轮(见附图1)。中航商发最初计划2018年CJ-1000AX在耗油率、推力、噪音、排放等指标上实现达标,装机型号CJ-1000A则预计在2022~2025年完成适航取证。今年下半年,启动项目的全球招标、供应商遴选工作。与国外相比,国内在大涵道比涡扇发动机研发能力的差距是全方位的:没有形成完整配套的研发体系,试验验证基础设施、条件不完善,适航取证试验未开展过。尚未建立完备的适航审定体系,还没有掌握适航取证技术。考虑这些实际困难,中航商发已将CJ-1000AX研制完成的目标时点调整至2020年之后,装机型号CJ-1000A/B的研制时间表也相应顺延。

自主研发的喷气支线飞机终见交付曙光

在今年5月与上海盐商集团签署了一架ARJ21-700公务机购买意向协议之后,ARJ21-700已获得国内外14家用户共253架订单,其中54%为确认订单(见附图2)。中国商飞订立了年底实现ARJ21-700首架交付的目标,并计划2015~2016年完成13架机的总装下线和12架机的交付工作。由于交付时间距离初始计划延误了8年有余,市场与用户都已时过境迁,在手253架订单中最终能落实的恐为数寥寥。在首个交付用户成都航空之后,后续的接机用户都未确定。基于项目进展的现实,再谈论ARJ21-700如何在国内外民用航空市场上取得显赫的商业成功已不现实。但ARJ21-700研制工作的最终完成对于国内C919等后续民机开发项目的经验积累、局方适航审定体系的建立和水平的提升意义远为重大。

重型直升机合作研发项目出现转机

由于合作方俄罗斯直升机公司内部沟通协调、利益分配存在严重问题,同时中俄双方在市场需求和技术性能指标上也存在明显分歧,致使产品技术方案屡次变更,中俄合作研发的重型直升机项目自2008年启动项目谈判后进展甚微,双方始终未能就研发工作量和项目投入的分配等问题达成一致,最终的技术方案也迟迟无法确定。最近,项目谈判出现明显进展,最快年内可确定产品的总体技术方案。根据初步技术方案,中俄合作研发的先进重型直升机(AHL)将采用常规布局,前三点式起落架,载重量为15吨,最大起飞重量30~35吨。

投资建议

未来十二个月内,维持对行业“减持”的投资评级

依照年初至今的经营走向,全年国防科技工业的净利润同比增速将在15%以下,好于上年同期的5.5%。得益于部分公司获得搬迁补偿收益、剥离亏损资产业务等一次性因素帮助,宇航及防务(A&D)行业上市公司总体业绩才有实现超越行业水平的约20%增长的可能。就近期成为炒作热点的军工科研院所改制题材,原本改革试点工作应于2013年底完成,此后根据实施情况计划时点推迟一年至2014年底。根据有关报道,如改革工作目前仍处于试点方案报批阶段的话,表明改革工作的进展再次明显落后于预期。按此推进速度,军工科研院所改制全面完成、证券化工作大规模启动最快也要等到2016年之后。另需要注意是,对于科研院所改制而来的企业,从利于长远发展而进行员工持股等股权激励制度安排的角度,相比“拼盘式”的资产注入IPO直接上市应是更优的选择。对此,市场的认识存在偏差。综合考量行业内外部成长驱动因素,基于当前市场给予的“病态”定价水平(见附表1),继续维持对行业“减持”的投资评级,提示短期估值风险极高。