证券行业:起伏相依,蓄势而为

事件

证监会通报 2014年4季度券商两融业务核查情况,对中信、海通、国泰君安等多家券商进行了不同程度的处罚,并强调两融客户证券资产不得低于50万。

评论

此次最超预期的是强调两融客户证券资产不得低于 50万,但实质影响相对有限。此前两融客户的门槛一直由证券业协会窗口指导,过去几年从最初的50万一路下降并在13年初取消了窗口指导,由此券商两融门槛大幅下降,个别券商甚至将两融门槛降低至5万以下,此次重提50万门槛大超市场预期。

对两融业务发展影响较大的客户群体主要有两块:一块是存量中已开两融账户但目前资金量无法达到50万的客户;一块是目前已符合除50万资金门槛以外的其他要求并希望开信用账户的客户。在存量客户中,据我们草根调研了解,券商两融客户中资产量在50万以下的数量应该占一大半,但融资量主要还是以50万以上客户为主。目前存量客户资金量不满50万的部分是否逐步清理出去尚未得到明确,券商在实操中也各有不同,我们认为,若对存量客户也严格执行50万的门槛,则对两融业务后续的增长有一定压力,但由于这部分客户的融资量相对较小,且券商在征信时存在动态(征信时前半年平均资金量50万)和静态(征信时点资金量达到50万)等标准的差别,总体上我们判断在较严标准下对两融规模的负面影响或许不会超过10%。在增量客户中,此前可以开立信用账户但因50万门槛而丧失资格的客户数量相对有限(短期来看能开户的基本都已开发得差不多),影响较小。综合来看,此次两融的相关规定对业务本身的影响是很有限的。

政策调控更多是节奏而非方向的变化:部分投资者担心监管层的市场化态度是否发生变化,我们认为金改、市场化等大方向是由顶层设计决定的,不会轻易改变,这次两融政策更多是为了控制节奏和风险度而采取的调节措施,并非方向性态度的转变。我们预计“加杠杆”和“创新”仍将是券商板块贯穿2015年全年的两条主线。

券商是“回调”而非“头部”:我们判断此次政策变化更多是节奏而非方向的变化,其未来的成长空间及加杠杆的趋势并未改变,仍具有成长叠加周期的双重属性。此前很多投资者对券商板块犹豫的理由更多是纠结于估值和短期的快速上涨,此次券商板块调整或不可避免,但调整后更像是利空出尽,会给投资者提供再次上车的机会,因此我们认为券商板块这次是“回调”而非“头部”,起伏相依,蓄势而为,后续大概率仍是龙头板块。

保险会顺带受伤但预计程度较小:保险股的融资绝对额不小且本身具有较高的β属性,预计会随着市场变化而有一定调整,但预计程度较小,保险股上涨的核心逻辑并未发生变化:即保险估值仍处于历史低位、权益投资后续仍值得期待、一季报业绩预计较好、开门红目前持续较好。

投资建议。

我们维持券商、保险行业“增持”的评级。券商组合为华泰、光大、海通、互联网券商、中山公用等;保险组合首选为平安、国寿、新华、太保。