哔哩哔哩（纪要）：AI 时代，“内容至上” 的含金量还会提升

（原标题：哔哩哔哩（纪要）：AI 时代，“内容至上” 的含金量还会提升）

以下为$哔哩哔哩(BILI.US) $哔哩哔哩-W(09626.HK) 4Q24 业绩电话会纪要，财报解读可回顾《哔哩哔哩：中概重估时刻，不拉垮便是赢？》

一、重要财务指标&管理层汇报

1. GAAP 下首次盈利：之前说 B 站盈利，都是在剔除股权激励费用后的 Non-GAAP 情况下的盈利。但四季度 GAAP 下经营利润实现了 1.26 亿，利润率 1.6%，处于刚刚转正的位置。因此再加回约 4pct 的 SBC 费用，经调整净利润 4.5 亿，利润率 5.8%，相比三季度进一步盈利改善。

盈利离不开游戏和广告的高增长，缺一不可，毕竟这两个业务都是高毛利率的业务。此外，在经营费用上，三项支出也都相对克制，费用率持续优化。

对于利润的改善预期，管理层信心较足，电话会上对公司中长期的盈利展望为毛利率 40%-45%，经营利润率 15%-20%。

2. 流量继续缓慢增长：四季度月活增速继续放缓，略低于预期。DAU/MAU 粘性保持在 30%，四季度日均用户时长 99 分钟。

不过从 QM 的数据来看，不同于 B 站的增长见顶。小红书的用户数还在飞飚增长中，相较 B 站额优势更大了。

3. 一款《三谋》吃多年？：四季度游戏收入实现 79% 的高增长，还是靠《三谋》带来。根据递延收入和第三方数据粗估，四季度不到 15 亿的流水中，《三谋》实现 8 亿，占了一半以上，但相较 Q3 是存在走弱的。而 11 月新发的《咒术回战》表现一般，粗估月流水仅 1-2 亿。

《三谋》的基数红利，还可以在 Q1 吃一次后就要被彻底淡化了。今年缺少能打的新游戏，是市场对 B 站的最大担忧，上季度管理层提到今年游戏工作主要是《三谋》的国际服发行以及另一款类型游戏的发行，但仅靠这两项，可能对今年游戏增长还是会带来一些压力。

4. 明年广告高增长靠什么：四季度广告收入同比增长 23.8%，预期之内的高增长，主要受益购物旺季的电商广告、游戏广告以及 AI 相关的应用广告。

此外，上季度海豚君提及的，广告系统升级带动也不容忽视，尤其是在电商旺季，Up 主带货意愿强烈，有动力向平台采买流量扩大视频曝光。

5. 直播拖累了增值付费：直播 + 大会员订阅收入，四季度同比增长 7.9%，高基数下增速继续放缓。不过大会员用户数这季度恢复增长，因此潜在的拖累应该就主要是直播了。

实际上，23 年二季度 B 站开始做直播，并在下半年开始出效果。现在正处于早期红利期后的高基数时期，因此预计下季度还有点基数压力。

6. 现金流大幅改善：游戏、广告都是造现金流的好手，四季度 B 站账面上的现金、存款及短期投资增至 165 亿元人民币，扣除短期债务 15.7 亿，净现金 150 亿元，相比三季度再增加了 40 亿。

7. 回购计划

2024 年 11 月 14 日，公司宣布其董事会已批准一项股票回购计划，计划在 24 个月内回购价值高达 2 亿美元的公开交易证券。截至 2024 年 12 月 31 日，公司已根据该计划回购了约 84 万股 ADS，总成本为 1640 万美元。

8. 可转换票据回购

2024 年 11 月，公司完成了 2026 年 12 月到期的 0.50% 可转换高级票据（“2026 年 12 月票据”）的回购权要约。总计本金金额为 4.191 亿美元（约合人民币 30.1 亿元）的 2026 年 12 月票据被有效提交并以 4.191 亿美元（约合人民币 30.1 亿元）的现金对价回购。在完成此次交易后，2026 年 4 月票据、2027 年票据和 2026 年 12 月票据的未偿本金总额为 1340 万美元（约合人民币 9640 万元）。

9. 业绩指引

公司预计 2025 年广告业务将保持高于行业平均水平的增长率。

预计 2025 年毛利率将提升，长期目标为 40% 至 45%。

10. 人工智能战略

开源模型如 DeepSeek 的兴起为创新开辟了新的前沿，使公司能够跳过自行开发模型这一要求苛刻且资本密集型的过程，并在此基础上以成本效益的方式开发和实施解决方案。

人工智能与高质量内容的结合被视为一个强大的机会，哔哩哔哩凭借其高质量视频内容和数据资产，处于独特的位置，能够释放大型语言模型的价值。

大型语言模型的演变需要高质量的数据资产来释放其价值，而哔哩哔哩持续生成的高质量视频内容和实时用户反馈为公司未来 AI 方面的发展提供了机会。

开源且成本效益高的 AI 模型（如 DeepSeek）的出现，使哔哩哔哩能够更好地利用低成本 AI 模型。哔哩哔哩的数据资产，包括高质量的评论和弹幕，可用于训练 AI 模型。公司计划进一步利用 AI 释放和发现其数据资产的价值。

二、分析师问答

Q1：我们已经看到 2024 年实现了全面盈利，那么 2025 年策略如何？另外，AI 领域目前有很多机会，我们如何思考 AI 与社区平台的结合应用？

A1：首先需要说明的是，2024 年我们确实完成了一个非常重要的里程碑，即实现了全面盈利。我们曾在 2022 年提出盈利的时间表，当时的目标是到 2024 年实现 Non-GAAP 的盈利。如今，我们很高兴地看到，不仅在 2024 年第四季度完成了 Non-GAAP 的盈利，还实现了 GAAP 的盈利，提前完成了这一里程碑目标。

2025 年，我们将继续坚持 “内容 + 社区” 的发展模式。目前，我们已经进入盈利状态，实现了商业的正循环，因此商业将成为我们发展的新引擎。我们将以社区的健康可持续发展为长期目标。在具体的执行层面，2025 年我们仍将保持增长势头，并进一步提升毛利率。

在讨论 2025 年的发展战略时，我们反向思考了一个问题，即为什么 B 站能够持续增长？从用户的角度来看，优质内容是 B 站不可替代的定位，同时也是用户长期使用 B 站的重要理由。因此，在讨论后续战略时，我们认为优质内容一定是所有战略的核心，我们相信优质内容能够穿越周期，它是我们进入下一个 AI 时代的入场券。

我想从三个方面阐述关于优质内容的观点：

（1）优质内容在 PUGC 上的价值。当前，我们正处于一个打开任何一个 APP 或平台都能看到视频的时代，视频流量红利已经结束，用户并不缺乏视频可看。然而，用户仍然渴望看到更好的视频。因此，我们认为未来视频领域的机会在于内容的质量，而非数量，而这一点正是 B 站的主场。如果问中国用户哪个视频平台的视频质量最高，相信绝大多数人会提到 B 站。B 站拥有行业内最认真创作内容的 UP 主，以及最懂优质内容的社区用户。

因此，我们认为在下一个时代，B 站的优质内容定位将更具吸引力和价值。举个例子，我们有一位 UP 主叫 “食品道”，他制作了一个美食纪录片系列——《人间喜剧》。由于 B 站自身也制作了许多其他纪录片，这个系列的年收入已经达到数千万。大家可能不知道的是，这个系列已经成为中国利润最高的纪录片，而它是由一位 UP 主制作的。这一点足以说明优质内容的潜力，以及用户对优质内容的支持——用户愿意为 UP 主制作的优质内容付费。

（2）优质内容与自制 IP 的结合。相信大家去年被《黑悟空》震撼，今年又被《哪吒 2》的票房所震撼。这其实反映出一个趋势，即在内容数量饱和的情况下，用户对优质内容的需求更为集中，B 站也是如此。

例如，我们自制的国创动画作品《凡人修仙传》，它已经成为全站播放量和会员收入最高的动画，并且已经连续更新了 5 年。B 站本身是从动画漫画起家的，放在 10 年前，我不会相信 B 站上播放量最高和收入最高的动画是一部修仙作品，但如今回过头来看，这似乎又很合理。

《西游记》本身也是一个修仙题材的作品，这是一个在中国具有深厚用户基础的题材。因此，我认为现在正是一个时间点，优质内容能够获得更多回报。如果持续投入，我相信中国未来几年，包括 B 站在内，一定会涌现出更多优质的自制内容，中国也一定会出现类似《海贼王》《火影忍者》这样的优质长篇自制作品。

（3）优质内容与 AI 的结合。从两年前开始，AI 的突然加速发展给我们带来了太多惊喜和震撼。在这个过程中，B 站优质内容的价值将在另一个方面体现出来。AI 需要好的内容或语料，而 B 站被认为是全球最大的中文视频语料库，且这些内容是优质的。

随着大语言模型的不断发展，行业内逐渐形成一个共识：目前 AI 大模型的进步并非主要受限于算力和算法，而是受限于优质内容和语料的挖掘。人类几千年产生的内容和语料已经被 AI 逐步吸收，而 B 站恰好是一个能够持续不断产生优质内容的地方。因此，B 站与 AI 结合的潜力将越来越多地体现出来。

此外，在内容方面，我们还有一个优势：除了拥有全网最优质的中文视频外，B 站还拥有高质量的用户评论和弹幕。这些评论和弹幕是对视频内容的最好标注，因为它们是由数百万用户每天生成的。

因此，我认为 B 站是一个语料和内容的金矿，尤其是像 Deepseek 这样的廉价且开源的大模型出现后，我们可以认为 B 站在挖掘优质内容价值方面具有非常充分的条件。在过去几个月中，我们在内部进行了一些小的尝试，结果令人惊喜。未来，我们将每个季度向大家汇报我们在 AI 应用方面的一些成果，也请大家拭目以待。

Q2:2024 年公司广告业务取得了非常亮眼的成绩。我想请问管理层，2024 年广告业务增长的主要驱动力是什么？2025 年广告业务的趋势如何？2025 年广告业务的看点和发力点在哪里？

A2: 2024 年，我们的广告业务确实取得了不错的成绩。全年收入接近 82 亿元，同比增长 28%，实现了行业领先的增速。其中，高毛利的效果广告收入同比增长超过 40%。全年广告业务的毛利率较 2023 年有明显提升，这也带动了整个公司毛利率的提升。

我们认为，广告业务增长的本质在于 B 站的独特性。首先，我们拥有高价值的年轻用户群体；其次，B 站在优质内容方面具有公认的优势。这两个独特性使我们成为优质广告主投放广告的重要平台。特别是 2024 年，我们的用户平均年龄达到 25 岁，这一年龄段的消费需求正处于快速增长期。因此，这也是我们广告业务增长的一个重要原因。在与广告主的交流中，我们得到两点反馈：一是 B 站是最适合帮助广告主与年轻人沟通的平台；二是 B 站是最能够影响年轻人深度消费决策的平台。

2024 年，我们在推行 “一横 N 纵” 的商业化策略方面也取得了显著成果。

“一横” 指的是平台的产品能力。2024 年，B 站的广告主数量同比增长超过 30%。在投放方面，第四季度有 65% 以上的花火商单带动了广告投流收入，而一年前这一数据仅为 50%。特别值得一提的是 AI 技术的应用。我们开发的 AIGC（AI Generated Content）工具，如 Ai-Seed，用于广告素材生成和优化，效果非常显著。目前，由 AIGC 工具参与生成的广告占比已超过 10%，在优化封面标题的广告点击率方面，效果比以往更强。

接下来，我想谈谈 “N 纵” 的部分。2024 年，我们在优势行业成功获取了更多广告预算，并吸引了更多新兴行业的广告客户。例如，游戏一直是 B 站的优势行业。在巩固现有游戏广告预算的基础上，我们去年持续获得了更多新兴小游戏的广告预算。目前，我们正在上线测试 B 站的小程序，用户反馈超预期，因此我们认为这一领域在 2025 年将继续带来增长潜力。

再比如电商领域，过去几年我们持续深耕，坚持 “大开环” 战略，与各大电商平台保持长期深入合作。在 2024 年双十一期间，我们的整体 GMV 同比增速超过 15%，并且为各大电商平台带来的新客率超过 50%，在当前电商竞争激烈的环境下，这是一个非常难得的数据。

还有数码家电领域，由于年轻人对数码产品的消费需求非常旺盛，随着用户平均年龄在 2025 年达到 25 岁，他们也将逐步产生家电消费需求。因此，结合这一趋势，再加上 2024 年第四季度家电行业有国家补贴的政策红利，数码家电广告在去年第四季度贡献了最多的增量。以上就是我们在 2024 年广告业务竞争力以及各领域工作成果的总结。

大家应该可以感受到，广告行业是一个竞争充分且高度依赖硬实力的领域。因此，在 2025 年，我们将扎实提升自身竞争力，继续深入落实 2024 年的工作成果。我对 2025 年 B 站广告业务的发展持乐观和积极的态度，有信心在 2025 年继续保持优于行业平均水平的增长。

Q3：公司 2024 年四季度的毛利率达到了 36%，如何展望 2025 年及中长期毛利率和净利率的趋势？另外，关于游戏业务，尤其是《三谋》，S6 即将上线，管理层对这款游戏的表现和 2025 年的展望如何？后续还有哪些重点游戏上线计划？

A3: 关于利润率，2024 年四季度，公司毛利率达到了 36%。我们对这一成绩感到满意，这反映了我们在业务增长和成本控制方面的良好表现。展望 2025 年及中长期，我们相信，随着公司业务的持续优化和运营效率的提升，毛利率和净利率有望继续保持稳定增长的态势。我们将通过精细化管理和技术创新，进一步提升公司的盈利能力。

在游戏业务方面，尤其是《三谋》，我想先回顾一下我们对这款游戏的定位和目标。去年，我们在讨论《三谋》时就明确指出，长线运营是这款游戏最重要的目标。我们要求团队至少保持 5 年的优质且稳定的运营周期，这一目标至今仍然是我们对《三谋》工作的重中之重。

从《三谋》前五个赛季的表现来看，团队基本达到了我们的要求。在用户活跃度、用户留存率以及流水创造等方面，《三谋》都保持在行业前列。因此，我们有信心在未来五年内，《三谋》将继续为公司贡献良好的业绩，并保持稳定的运营成果。

（1）一方面，SLG（策略角色扮演游戏）本身是一个可以实现长线运营的赛道。在同类型产品中，《三谋》的留存率和用户回流率都处于较好水平。我们曾对团队提出要求，要将《三谋》打造成一款能够让用户长期游玩的游戏。

（2）另一方面，长线运营一直是 B 站的理念。我们不仅有长线运营的决心，还具备相应的经验和能力。例如，《FGO》在运营 9 年后的 2024 年，流水仍实现了两位数的同比增长；《碧蓝航线》在进入第八个年头后，运营流水也保持逐年上升的态势。因此，我们相信我们同样能够将《三谋》打造成一款超长周期的游戏。

（3）此外，《三谋》作为一款新游戏，自上线至今仅半年时间，我们非常重视倾听玩家对游戏体验的反馈。在这方面，团队的表现也十分出色，被玩家称为 “最听玩家劝的团队”。根据玩家的反馈，我们积极吸纳意见，并不断对游戏进行优化和调整。例如，本周末即将开启的第六赛季，我们将推出许多改进措施，这些改进都是基于玩家反馈而设计的，包括新的地图、新的战法、新的皮肤，以及引入天气系统等变化，以增加游戏的趣味性。

同时，我们从现在开始就已经着手设计 6 月份的周年庆节点。在周年庆赛季，我们将推出一些重磅内容，进一步丰富游戏的可玩性，让玩家感受到更多的乐趣。我们将在这方面持续努力。除了在游戏内容和玩法上的增强，我们还将在 2025 年积极推进多端化发展，让不同平台的玩家都能体验到《三谋》。

2024 年第四季度，我们已经上线了 PC 端，使玩家可以在电脑上畅玩《三谋》。2025 年，我们将陆续上线更多场景和平台。下半年，我们的主要计划是推出《三谋》的繁体中文版本。由于国内外的游戏环境存在差异，尤其是港澳台地区，有着自身独特的游戏氛围和生态，因此我们将针对繁体中文地区进行适配改造，努力打造一款深受当地年轻人喜爱的 SLG 游戏。

Q4：如何继续扩大用户群体和品牌影响力？关于春晚合作效果？

A4：首先，我想先谈谈春晚合作的情况，然后从春晚合作引申到我们如何扩大品牌影响力和用户群体。2024 年，我们首次与央视总台合作，成为春晚独家弹幕直播平台。

同时，总台在 B 站开设了春晚账号，并将过去 42 年春晚的精彩内容上传至 B 站，引发了用户的热烈反响。作为一名 40 多岁的观众，我自己也看了 40 多年的春晚。当总台将过去 42 年春晚的所有优秀内容上传至 B 站后，配合年轻观众的弹幕，我挖掘到了许多新的精彩看点，这种体验非常好，此次春晚合作达到了我们预期的目标。

几个关键数据：

（1）除夕当天，春晚直播期间，B 站的 DAU（日活跃用户数）较 2023 年除夕夜增长了 20%。作为一个 DAU 过亿的平台，一个活动能够将整个平台的 DAU 提升 20%，这无疑是成功的。

（2）由于我们采用了弹幕直播的形式，弹幕成为 B 站用户无可替代的互动方式。在春晚直播期间，弹幕数量过亿。许多用户就是为了发送弹幕而来 B 站观看春晚直播。

（3）春晚无疑是一个优质且独特的内容。春晚直播结束后，所有节目都上传至 B 站成为视频内容，这些视频下面的弹幕和讨论非常精彩。许多用户是为了发表评论而来 B 站观看春晚的单个节目视频，当然也有更多人是为了查看其他人的评论。这进一步证明了 B 站能够很好地承接全民性优质内容，只要内容足够优质。

（4）B 站是一个多屏多场景的产品，特别适合承接合家欢内容。春晚是一个高清直播内容，非常适合在大屏上呈现。通过此次与总台的合作，我们发现电视端大屏的用户新增超出预期。我们已经在客厅场景中建立了很强的用户心智，相信这一优势在未来将持续保持。

特别值得一提的是，B 站用户可能已经注意到，春晚中有一个节目《春意红包》，这首歌其实是 B 站 2017 年拜年祭时的原创音乐，此次作为 B 站自制内容登上春晚，并成为现象级节目。

该节目全网播放量达到 5.6 亿，登顶 183 个热榜，曝光量超过 10 亿。这是一个很好的案例，证明了 B 站不仅能够制作优质内容，还能够将这些内容输出到更大的平台。

总结来说，此次与总台春晚的合作是一次非常成功的尝试。B 站通过合作将年轻人引流至春晚，同时春晚也提升了 B 站的国民普及度。此次合作不仅实现了用户增长，还进一步推动了品牌破圈，并证明了 B 站能够很好地承接全民性优质内容。无论从结果还是从练兵过程来看，这都是一个成功的项目。

那么，从春晚合作引申到我们如何扩大 B 站的品牌影响力和用户群体呢？其实，春晚就是一个典型案例。一直以来，B 站扩大品牌影响力和用户群体的重要手段就是通过大节点专项活动。

例如，我们的每年跨年晚会就是一个扩大品牌影响力和拉新用户的重要节点。通过持续办好跨年晚会，我们能够持续性地实现品牌破圈和用户增长。再比如毕业季，我们每年都会举办相关活动，这也是一个重要的阶段性节点。

此次春晚合作也是我们在春节期间的重要尝试。未来，大家还会看到我们在暑期等重要节点上落地更多优秀案例。我们将持续运用这一方法论，不断扩大品牌影响力和用户群体。

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