绝味食品(603517)：股权激励锚定加速 赛道+运营双优核心标的
类别：公司 机构：安信证券股份有限公司 研究员：苏铖/徐哲琪 日期：2021-01-29
事件：公司发布《2021 年限制性股票激励计划》，拟授予限制性股票608.63 万股(总股本的1%)，授予对象为公司高管及核心员工合计124 人，授予价格41.46 元，解锁条件为相比2020 年，2021/2022/2023 年收入增长率不低于25%/50%/80%。
解锁目标2021-2023 年收入CAGR 20%，若不考虑疫情导致的低基数影响，经测算，2019-2023 年收入CAGR 17%，亦高于公司过去5 年复合增速，主要来自：1)主业开店加速，市场份额巩固和强化。公司门店数量行业领先，单店模型持续验证，供应链优势不断优化加强，开店逻辑进一步加强，2020 年疫情背景下加大扶持，加盟商开店积极性高，体现公司进一步扩张的狼性特质；同店增长方面亦可期待，主要来自品类扩张、提价等，公司未来将持续尝试。2)外部资产易低估。公司拥有网聚资本和其他并购平台，如参与设立湖南金箍棒私募股权基金企业，一方面构成第二成长曲线潜在贡献，另一方面对供应链生态效益构成协同促进。2020Q1-Q3 绝配收入翻番，净利率虽然没有在公告中提及，但是我们认为绝味从“跑马圈地”到“饱和开店”，已经进入规模效应阶段，净利率有提升空间，公司美食平台正在快速构建。
看好品牌连锁店模式以及大餐饮赛道。休闲卤制品消费者粘性强，来源于家庭餐桌，产品生命周期长，休闲零食的属性可以实现全国化扩张；品牌连锁店可复制性强，门店招牌是最好的广告，开店达到一定数量后具有网络效应，实现市占率快速提升，在我国城镇化率逐步增长、人均收入提升、居民消费品牌意识增强的背景下，品牌连锁店处于发展红利期；2019 年我国餐饮行业4.7 万亿规模，过去十年复合增速10%，第三方餐饮供应链是未来趋势，绝味在全国有19 个工厂、1 万余家门店，均实现日配，有望借助已经构建的供应链系统，成为餐饮供应链巨头。
2021 年食品板块中确定性改善的标的，股权激励助力公司更好更远地发展。公司激励解锁要求2021 年收入同比增速不低于25%：1)绝味2020 年开店数量创历史新高，新店存在爬坡期，随着新店至收获期，有望贡献收入增长；2)随着全球疫情好转，国内疫情消退后经济复苏，就业率上行，绝味同店收入增加；3)2020 年疫情受损导致的低基数。考虑到规模效应以及低基数，我们预计利润高于收入。绝味上一次股权激励是在2011 年，引领了绝味从创业初期做到行业龙头，此次激励合计授予124 人，激励范围广，涉及各个业务线的核心人员，将员工利益和公司发展高度绑定，将引领主业市占率强势提升以及平台化发展。
投资建议：考虑股权激励摊销费用，预计公司2020-2022 年EPS 分别为1.25、1.71、2.34 元，不考虑股权激励摊销费用，预计公司2020-2022 年EPS 分别为1.25、1.87、2.43 元，用不考虑股权激励摊销费用的盈利预测进行估值，给予6 个月目标价105元，对应2022 年43 倍PE，维持“买入-A”评级。
风险提示：疫情反复影响公司产品需求；第二成长曲线发展不及预期。
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