春风动力(603129)：高端动力运动装备龙头 沐消费升级之“春风”
类别：公司 机构：浙商证券股份有限公司 研究员：邱世梁/王华君/李锋 日期：2021-01-13
投资要点
国产高端动力运动装备龙头，过去4 年收入CAGR 为28%公司是国产全地形车和大排量摩托车龙头。全地形车连续6 年位居国产品牌出口金额第一位(占比超70%)，在欧洲市场份额领先； >250ccl 跨骑式摩托车产量、销量位居行业前茅，分别占行业总量10.63%、10.68%。过去4 年收入CAGR为28%，净利润CAGR 为31%。2019 年ROE 为17.4%，海外收入占比62%。
全地形车：全球千亿市场规模，公司2025 全球市占率可提升至10%Allied Market 和Polaris Market Research 均预测到2025 年全球全地形车市场规模超过1000 亿元，未来5 年行业CAGR 为8%。 我们预计到2025 年全球全地形车销量可达120 万台，CAGR 为4%。北美市场消费量占比达到73%，公司ATV 销量已经位居欧洲第一，在北美过去3 年收入CAGR 为38%。随着UTV/SSV 新产品推出和销售网络完善，预计公司在全球全地形车市占率有望从2019 年6%上升至2025 年10%。
摩托车：国内250cc+销量有望超100 万辆，公司市占率有望提升8pct受益于消费升级，过去五年国内250cc 以上二轮摩托车销量CAGR 为56%。目前250cc 以上摩托车美国每万人12 辆，欧洲每万人8 辆，日本也是每万人8 辆，我国每万人仅1 辆。预计到2026 年国内250cc 及以上的摩托车销量达到259 万台，CAGR 为8%；250cc 以上的大排量摩托车销量达到106 万台，CAGR 为24%。公司善于打造爆款车型，随着产品线的扩充、经销商开拓以及与KTM 合作深入，预计到2026 年公司在国内250cc 及以上摩托车销量的市占率可提升至11.2%，同比2019 年增加8pct。
盈利预测及估值
预计2020-2022 年营业收入为46.5/62.4/81.8 亿元，同比增长43%/34%/31%；净利润为4.0/6.1/8.1 亿元，同比增长121%/52%/33%，PE 为56/37/28 倍。
全地形车和大排量摩托车未来均是千亿市场规模的赛道，2019 公司市占率分别仅为6.0%和3.2%，未来5 年市占率可分别提升至10%和11.2%。2021~2023 年净利润CAGR 为40%。采用PEG 估值法，基于公司对消费者深度理解并且擅长打造爆款车型的基因，给予春风动力2021 年1.2 倍PEG，对应6-12 个月PE为48 倍，对应目标价217 元/股。给予买入评级。
风险提示：海外市场开拓不达预期；国内市场竞争加剧；美元汇率波动风险
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